GastkommentarFinanzsystem 2020: Boomende Schattenbanken, strauchelnde Banken

Im März stand das Finanzsystem kurz vor dem Zusammenbruchimago images / STPP

Was war das große Drama des Jahres 2020? Ganz sicher die drohende Überlastung unseres Gesundheitssystems und die wirtschaftlichen sowie gesellschaftlichen Folgen der Corona-Krise. Aber parallel dazu vollzieht sich ein Drama in unserem Finanzsystem, leiser und schleichender als das erste, aber von enormer Brisanz für unsere Gesellschaft. Im März stand das Finanzsystem kurz vor dem Zusammenbruch: die Finanzierungsbedingungen für zahlreiche Unternehmen und viele Staaten waren so schlecht, dass diese nicht die Kredite aufnehmen konnten, die sie zur Bewältigung der Krise dringend benötigten. Die Zentralbanken intervenierten mit Rettungsprogrammen, die selbst die Maßnahmen von 2008 in den Schatten stellten. So wuchs zum Beispiel die Bilanzsumme der EZB in der Finanzkrise von 2007 bis 2010 um 813 Milliarden Euro, dieses Jahr allein zwischen Februar und Dezember hingegen um 2261 Milliarden. Das Finanzsystem stabilisierte sich schnell und die Kreditvergabe an große Unternehmen stieg beträchtlich. Doch was ist mit den kleinen Unternehmen und Mittelständlern, die das Bild unserer Gesellschaft prägen? Für sie könnte es deutlich schwerer werden, Kredite zu bekommen. Sie drohen dadurch gegenüber großen Unternehmen systematisch in Nachteil zu geraten, inklusive der Gefahr einer Übernahmewelle. Der Grund liegt nicht etwa im fehlenden Willen der Zentralbanker, sondern in der Struktur unseres Finanzsystems.


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Woher kommt die Ungleichbehandlung der Unternehmen durch das Finanzsystem? Ein kleines oder mittelständisches Unternehmen erhält seine Kredite typischerweise von der Hausbank. Größere Unternehmen steht dieser Weg ebenfalls offen, aber sie verfügen noch über eine zweite Möglichkeit, nämlich den Verkauf von Unternehmensanleihen direkt am Kapitalmarkt. Im März drohten beide Quellen zu versiegen: Kredite werden nicht vergeben, wenn nicht klar ist, dass die Unternehmen morgen noch existieren, um sie zurückzuzahlen. Banker sehen das so, und die Käufer von Unternehmensanleihen am Kapitalmarkt wie Pensionsfonds oder Lebensversicherer ebenfalls.

Die Zentralbanken eilen zur Hilfe

Deswegen intervenierten die Zentralbanken im März massiv, um beispielsweise über Anleihenkaufprogramme und erleichtere Refinanzierungsbedingungen für Banken die Kreditvergabe anzukurbeln. Die Anleihenkäufe funktionieren deshalb, weil die Zentralbanken Unternehmensanleihen am Sekundärmarkt kaufen und damit etwa einem Pensionsfond die Sorge nehmen, dass er auf sich schlecht entwickelnden Anleihen sitzen bleibt. Natürlich fällt es dem Pensionsfonds mit diesem Ausblick deutlich leichter, Anleihen von Unternehmen zu kaufen. Nicht so bei einer Bank, denn Kredite, die sie vergibt, kann sie nicht einfach so am Kapitalmarkt verkaufen: Bankkredite sind deutlich illiquider. Die europäische Zentralbank bietet Banken stattdessen selbst günstige Kredite an in der Hoffnung, die Bereitschaft der Banken zur Kreditvergabe zu steigern. Aber das funktioniert bislang nicht.

Die Daten zeigen, dass durch die Zentralbankintervention das Risiko an den Kapitalmärkten auf das Vorkrisenniveau zurückfiel und die Kreditgewährung deutlich anstieg. Große, kapitalmarktbasierte Unternehmen können daher günstig Anleihen ausgeben und darüber Kapital aufnehmen. Beispielsweise liegt der Netto-Absatz von Unternehmensanleihen in Deutschland von Januar bis Oktober 2020 bereits 145 % über dem Wert für das gesamte Jahr 2019. Gemessen am Bruttoabsatz ist die Gesamtaktivität des Marktes für Unternehmensanleihen sogar um 180 Prozent gestiegen, siehe Abbildung 1.

Das Volumen neu vergebener Bankkredite an realwirtschaftliche Unternehmen hingegen stagniert seit Mai 2020. Und das obwohl die Europäische Zentralbank im Rahmen ihres langfristigen Refinanzierungsprogramms (TLTRO) sogar so weit geht, dass sie den Banken für aufgenommene Kredite Geld schenkt, indem sie den Kreditzins auf -1 Prozent setzt. Es gibt nur eine Bedingung: die Banken müssen genau so viel Kreditvolumen ausgeben wie im Vorjahr. Das tun sie auch, doch stagniert die Kreditvergabe auf dem Vorjahresniveau, während der Kreditbedarf zunimmt. Zusätzlich verschärfen Banken die Bedingungen für die Kreditvergabe, wie eine Umfrage der Bundesbank zeigt. Dies äußert sich insbesondere in der Ausweitung der Aufschläge für risikoreichere Kredite.

Schattenbanken werden unzureichend reguliert

Doch woher kommt diese ungleiche Dynamik in der Kreditvergabe? Ein wesentlicher Faktor ist die unterschiedliche Regulierung: Für Banken ist diese seit der Finanzkrise 2008 zumindest etwas strenger geworden, für das marktbasierte Finanzsystem hingegen, also etwa Pensionsfonds, Geldmarktfonds oder Hedgefonds, änderte sich wenig. Diese Institute werden auch als Schattenbanken bezeichnet, da sie bankenähnliche Funktionen beispielsweise in der Kreditvergabe ausüben, aber keine Banken sind.

Die Zentralbanken agierten schnell und entschlossen, um sowohl die Banken als auch Schattenbanken zu stabilisieren. Nur fehlt bei letzteren ein Konzept, um Anreizkonflikten vorzubeugen. Dies lässt sich am Beispiel einiger Hedgefonds-Geschäfte im März 2020 verdeutlichen. Dabei investierten Hedgefonds im großen Stil in eine vermeintlich sichere Anlagestrategie, die auf US-Staatsanleihen basierte. Durch die Pandemie entwickelten sich die Preise anders als erwartet und die Fonds mussten im März massiv Anleihen verkaufen, da ihre Cash-Puffer zu gering waren. Als die Zentralbanken durch ihre Anleihenkäufe am Markt intervenierten, stabilisierten sie nicht nur den Markt für Staatsanleihen, sondern retteten gleichzeitig die Hedgefonds. Dadurch entstehen Anreize für risikoreiches Verhalten im Schattenbanksystem.

Es gilt also Liquiditätsrisiken im Schattenbanksystem strenger zu regulieren, dadurch könnte auch das Ungleichgewicht in der Kreditvergabe zumindest teilweise korrigiert werden. Liquiditätsrisiken spielten 2008 in der Pleite von Lehman Brothers eine wichtige Rolle, und sie waren eine Ursache der Probleme im März 2020. Im Bankensystem hingegen gab es im März 2020 keine vergleichbare Liquiditätskrise: Die Cash-Puffer der Banken – vorgeschrieben durch Basel 3 – halfen, einen unmittelbaren Zusammenbruch aufgrund von Illiquidität zu verhindern.

Solange die Risiken von Schattenbanken unzureichend reguliert werden, droht die ungleiche Dynamik beider Kreditsysteme große Unternehmen relativ zu kleinen einen systematischen Vorteil bei ihren Finanzierungsbedingungen zu verschaffen. Die gesellschaftliche Tragweite könnte gerade in der Corona-Krise enorm sein: Es besteht Anlass zur Sorge, dass kleine und mittelständische Unternehmen größere Verluste in dieser Krise hinnehmen müssen als große Unternehmen, da sich diese im Schnitt leichter anpassen oder auf digitalen Vertrieb umstellen können. Wenn die Regulierer in dieser Situation obendrein akzeptieren, dass große Firmen am Kapitalmarkt leichter Kredite erhalten als kleine und mittelständische Unternehmen bei Banken, dann könnte die Konzentration im Unternehmenssektor rasant ansteigen. Die großen Unternehmen können sich sehr günstig verschulden und das zusätzlich Kapital nutzen um kleinere zu übernehmen.

Der leichtere Zugang zu Krediten am marktbasierten Finanzsystem könnte einer derart großen Übernahmewelle kleiner durch großer Unternehmen Vorschub leisten, dass sich das Bild unserer Gesellschaft verändern könnte. Wir benötigen dringend strengere Regeln für das marktbasierte Finanzsystem. Höhere Standards für Liquiditätspuffer und Stresstests für Schattenbanken könnten dabei helfen das Ungleichgewicht zu korrigieren.


Christoph Becker ist Professor für Finanzmathematik und Stochastik an der Hochschule Darmstadt, Michael Peters ist Referent für Finanzmärkte bei der Bürgerbewegung Finanzwende.