Interview„Vergessen Sie die Zinsen“

Kurstafel an der Frankfurter Börse
Kurstafel an der Frankfurter BörseGetty Images

Mr. Kirk, das große Thema an den Finanzmärkten ist gerade, ob die globalen Aktienmärkte ein Ende der ultraniedrigen Zinsen verkraften könnten. Für zweijährige US-Anleihen gibt es wieder knapp 2,5 Prozent Rendite, für zehnjährige knapp drei Prozent. Wo liegt die Schmerzgrenze?

Stuart Kirk: Es gibt keine. Natürlich kann es sein, dass die Aktienmärkte fallen, wenn die Zinsen weiter steigen. Aber sie könnten ebenso weiter steigen. Historisch betrachtet ist die Richtung der Zinsveränderung bedeutungslos für die Aktienmärkte. Eigentlich muss man langfristig orientierten Aktienanlegern zurufen: „Verschwendet nicht Eure Zeit, Euch mit Anleihenrenditen zu beschäftigen!“

Wenn es wieder sichere vier oder fünf Prozent mit Staatsanleihen gibt, sinkt doch der Anreiz, Aktien zu halten oder zu kaufen.

Kirk: Ich gebe zu, dass es intuitiv schwer zu verstehen ist. Und kurzfristig mag es tatsächlich so sein, dass steigende Anleihenzinsen Aktieninvestoren verschrecken. Aber auf sehr lange Sicht gibt es überhaupt keine Korrelation zwischen der Richtung der Zinsen und etwa der Dividendenrendite und der Aktienmärkte. Es ist Zufall. Wenn Sie es einmal durchdenken ja auch aus gutem Grund: Es kann viele verschiedene Gründe für steigende Zinsen geben: ein Anziehen der Inflation, stark wachsende Unternehmensgewinne, Sorgen vor der Solvenz der Schuldner. All dies hat auch unterschiedliche Auswirkungen auf Aktien.

Wie erklären Sie sich denn, dass so viele den Zusammenhängen zwischen Zinsen und Aktienkursen Aufmerksamkeit schenken?

Dafür gibt es mehrere Gründe. Zunächst ist der Vergleich von Anleihenrenditen und Aktienmarktbewertungen auch als so genanntes „Fed Model“ bekannt, die US-Notenbank nutzte es, um das Bewertungsniveau zu quantifizieren. Das legt nahe: Wenn es die US-Notenbank nutzt, muss etwas dran sein! Es ist aber auch ein klassisches Thema, in dem Analysten und Strategen schlicht den Zeitraum heranziehen, der zu ihrer Theorie passt. Und dann kommt natürlich noch die persönliche Erfahrung hinzu: Wenn Sie in der Finanzkrise beginnen und bis heute schauen, scheint der Zusammenhang klar zu sein: Fallende Zinsen sind gut für Aktien. Diese Sichtweise dominiert auch, weil es in den 80er und 90er Jahren so lief, der Zeit, in der die heutigen Strategen ihre Ausbildung genossen und Erfahrungen am Kapitalmarkt gemacht haben.

War es denn mal anders?

Aber sicher. In den Fünfziger und Sechziger Jahren war es umgekehrt im Vergleich zu heute: Die US-Zinsen sind gestiegen, von knapp zwei Prozent auf gut sieben Prozent für zehnjährige Anleihen. Dennoch stiegen die Kurse, sanken die Dividendenrenditen, billigte man Aktien höhere Bewertungen zu. Die Zeitungen waren voll mit Erklärungen, warum das auch genau richtig so sei, dass steigende Zinsen für weiter steigende Aktienkurse sprächen. Vereinfacht gesprochen haben wir seit dem 2. Weltkrieg jede denkbare Konstellation gesehen der Richtung von Aktienkursen und Anleihenrenditen: Dass beide fallen, beide steigen oder jeweils die einen fallen und die anderen steigen. Und das über Zeiträume von mindestens einem Jahrzehnt. Jede Börsenphase hat ihre eigene, vermeintlich plausibel klingenden Mythen.

Das heißt auch im Umkehrschluss: Dass die Aktienmärkte seit Jahren steigen, hat Ihrer Meinung nach wenig mit den niedrigen Zinsen zu tun?

Das ist nicht seriös zu beantworten, da es keinen Sinn ergibt, sich isoliert nur zwei Variablen anzusehen. Für steigende Aktienkurse sprach gewiss noch sehr viel mehr als die Niedrigzinsen.

Spielt es denn überhaupt eine Rolle, ob an der Theorie empirisch etwas dran ist, dass steigende Zinsen schlecht für Aktienkurse seien? Solange alle daran glauben, werden sie mutmaßlich auch danach handeln.

 Kurz- und mittelfristig mag das auch stimmen. Und natürlich ist genau diese Frage –  Was bedeuten Zinsen für die Aktienmärkte – der Gegenstand stundenlanger Diskussionen mit Strategen und Kunden. Aber das ist intellektuell nicht überzeugend. Wir sollten über Bewertungen reden, Unternehmensgewinne und ihr Wachstum, das Kurs-Buchwert-Verhältnis, wenn wir etwas über die Richtung der Aktienmärkte wissen wollen. Aber nicht isoliert die Zinsen. Das ist Zeitverschwendung.