KommentarJapans Scheinblüte


Frank Geilfuß ist Leiter Kapitalmärkte beim Bankhaus LöbbeckeFrank Geilfuß ist Chefvolkswirt beim Bankhaus Löbbecke. Auf Capital.de schreibt er über Finanzmarktthemen.


Damit hat zuletzt offenbar keiner mehr gerechnet: Die Daten zum Wachstum Japans im ersten Quartal 2016 sind signifikant besser ausgefallen als erwartet. Im Vergleich zum Vorquartal stieg das Bruttoinlandsprodukt (BIP) immerhin um 0,5 Prozent, die Jahresrate lag bei 1,9 Prozent. Nicht wenige hatten im Quartalsvergleich sogar mit Rückgängen gerechnet. Auch die für das Wachstum entscheidende Komponente, der private Verbrauch, wurde zuvor eher kritisch gesehen.

Jetzt zeigt sich, dass die gestiegenen Realeinkommen offenbar doch Wirkung entfalten. Die Steigerung war mit 0,6 Prozent zwar nicht wirklich stark. Da sich die Preissteigerungsrate jedoch gefährlich Nahe der Nulllinie aufhält war der Nettonutzen entscheidend. Der darüber hinaus wirkende kalendarische Effekt eines zusätzlichen Handelstages hat hier allerdings ebenfalls gewirkt und schmälert die Erfolgsbilanz. Noch im vierten Quartal 2015 war die Wirtschaftsleistung um 0,4 Prozent gesunken und die Gefahr einer technischen Rezession (zwei Minusquartale in Folge) hing wie ein Damoklesschwert über Japan.

Darüber hinaus kann die aktuelle Administration bei aller begründeten Kritik an ausbleibenden Reformen auch eine deutliche Belebung der Industrieproduktion und eine klare Verbesserung der Wettbewerbsfähigkeit japanischer Unternehmen auf der Habenseite verbuchen. Insbesondere die Gewinne der exportorientierten Firmen sind spürbar gestiegen und die Margen haben sich verbessert.

Reformunfähigkeit belastet die Wirtschaft

Das war es dann aber auch schon mit den Entwarnungen für die drittgrößte Volkswirtschaft der Erde. Abgesehen von der Gefahr von Revisionen der ermutigenden Daten hat sich Japans Wirtschaft langfristig kaum positiv entwickelt. Wegen der Stärke des Yen haben die Unternehmen ihre Investitionen weiter zurückgefahren. Das insgesamt wenig dynamische Wachstum der Weltwirtschaft und die Bremsspuren in China belasten die Exportnation Japan zunehmend. Die bereits im Februar durch die Notenbank eingeführten Negativzinsen haben nicht wie erhofft zu einer Ausweitung der Kapitalausgaben geführt. Selbst der private Wohnungsbau, mit dem viele Hoffnungen verbunden sind, hat in diesem Umfeld bisher mehrheitlich enttäuscht. Das verheerende Erdbeben im Frühjahr wird ebenfalls zu Produktionsausfällen führen und das Wachstum im zweiten Quartal zusätzlich belasten.

Die offensichtliche Reformunfähigkeit hat auch bei der Stimmung der Unternehmer Spuren hinterlassen. Inzwischen rechnen laut dem jüngsten Tankan-Bericht fast 80 Prozent der Firmenlenker mit einer Rückkehr der Deflation in diesem oder im nächsten Jahr. Die Investitionsschwäche wegen der fehlenden wirtschaftlichen Dynamik hält an. Unternehmer denken immer lauter über Investitionen außerhalb Japans nach und lassen den Gedankenspielen auch Taten folgen. Neben China gilt Japan aktuell als aggressivster Aufkäufer von Firmen weltweit. Dabei spielt neben der beschriebenen Skepsis bezüglich der Bewältigung der gesellschaftlichen Probleme jedoch auch die Diversifikation im Angesicht verheerender Naturkatastrophen eine Rolle und der starke Yen erleichtert Übernahmen und Zukäufe ebenfalls. Wie reagiert die Administration auf diese Alarmsignale?

Offenbar setzen Regierung und Notenbank wegen der nachlassenden Wirkung geldpolitischer Instrumente nun stärker auf fiskalpolitische Maßnahmen. Die bereits mehrfach verschobene zweite Stufe der Mehrwertsteuererhöhung wurde zuletzt von 2017 auf 2019 verschoben. Der Staat ist offensichtlich auf die Steuergelder nicht mehr angewiesen, neue Schulden bringen aktuell wegen der negativen Zinsen ja sogar Einnahmen. Über Nachtragshaushalte und diverse Sonderprogramme will man nun direkt in Infrastruktur, Bildung und Sozialsysteme investieren. Da gleichzeitig die Geldpolitik ihren expansiven Kurs beibehält ist dies nichts anderes als eine Form der direkten Staatsfinanzierung.

Ausgang des wirtschaftspolitischen Experiments offen

Einerseits liegen Japans Staatsschulden bereits bei mehr als dem Doppelten der Wirtschaftsleistung und damit höher als bei Europas Sorgenkindern. Die Schuldenlast kann jedoch derzeit angesichts der anhaltend niedrigen Zinsen vergleichsweise gut bewältigt werden. Mehr als 95 Prozent der Staatsschulden werden von den Japanern selbst finanziert und die Abhängigkeit von ausländischen Geldgebern ist traditionell sehr gering. Darüber hinaus verfügen Unternehmen und Haushalte über enorme Rücklagen und der Staat über ein immer noch anschauliches Auslandsvermögen. Die Hälfte der japanischen Unternehmen ist quasi schuldenfrei und die Cash-Reserven sind vergleichsweise höher als im internationalen Durchschnitt.

Erste wohlwollende Stimmen vermuten bei einer erfolgreichen Fortsetzung dieser gekoppelten Maßnahmen sogar eine sukzessive Rückführung der Bruttoverschuldung des Staates und stärkere Effekte als bei der ursprünglichen Variante nur über die Geldpolitik. Dafür gibt es jedoch in der Wirtschaftsgeschichte keinen belastbaren Präzedenzfall.

Mein Pessimismus bezüglich der gesamtwirtschaftlichen Entwicklung Japans ist angesichts der beschriebenen Gemengelage nicht geringer geworden. Der Ausgang des wirtschaftspolitischen Experiments ohne tiefgreifende Reformen nur über die Geld- und Fiskalpolitik bleibt offen und wird von Europa aus wegen ähnlich gelagerter Probleme mit wachsendem Interesse verfolgt.

Rückschlüsse auf die Trends am fernöstlichen Kapitalmarkt lassen sich daraus jedoch nur bedingt ableiten. Starke Cashflows, steigende Dividenden und günstige Bewertungen sprechen bei einer isolierten Betrachtung klar für Engagements in japanische Aktien. Neben einer stringenten Branchenauswahl mit Fokussierung auf Exportunternehmen bleibt die Währungskomponente aus Sicht des Euroanlegers die signifikante Stellgröße des Anlageerfolges. Ohne eine entsprechende Absicherung dürften die möglichen Kursgewinne auch weiterhin all zu oft den Währungsverlusten zum Opfer fallen. Wie sagt doch so treffend ein japanisches Sprichwort: „Der entwischte Fisch ist immer der größte“.