VerschuldungDas könnte die größte Blase der Welt sein

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Dieses Modell funktionierte für viele börsennotierte US-Konzerne: Schuldenfinanzierte Aktienrückkäufe waren einer der Haupttreiber der US-Börsenrally. Laut einer Studie der Ökonomen Robert Ayres und Michael Olenick haben US-Unternehmen zwischen 2010 und 2015 mehr Geld für Dividenden und Rückkäufe ausgegeben, als sie netto verdient haben. Auf rund 1200 Mrd. Dollar dürften sich die Rückkäufe im laufenden Jahr in den USA summieren, rund ein Drittel schuldenfinanziert.

Heute hat McDonald’s als Schuldner ein Triple-B-Rating. Bedeutet: Die Anleihen des Konzerns zählen noch zum Investment-Grade-Bereich, jenem besseren Teil des Anleihemarkts, in den viele Großanleger wie Versicherer investieren dürfen. Bloß: Rutscht McDonald’s nur eine Stufe tiefer, zählen die Anleihen als Ramsch, den die großen Anleger nicht mehr kaufen dürfen. Dann beginnt ein Teufelskreis: Steigen institutionelle Investoren aus, klettern die Zinsen weiter – und für Unternehmen wird es immer schwieriger, ihre Schulden zu bedienen.

Die 3,2-Billionen-Nische

Einst war das „BBB“-Segment eine Nische, heute ist es der Standard in den USA: AT&T, General Electric, Kraft Heinz – sie alle haben ein „BBB“-Rating. Im Investment-Grade-Bereich machen diese Unternehmen die Hälfte aller Papiere aus. Der Markt ist 3,2 Billionen Dollar groß.

Von diesem Markt gehen gleich mehrere Risiken aus: Weil er eben für viele große Investoren wie Versicherungen so wichtig ist, hat praktisch jeder private Anleger über seine Policen solche „BBB“-Anleihen im Depot. Die Ratingagentur Moody’s hat bei europäischen Versicherern den Bestand an Unternehmensanleihen abgefragt, darunter die Allianz, die Munich Re und Generali. Das Ergebnis: 2011 besaßen die Konzerne noch zu mehr als 72 Prozent Anleihen mit den besten Ratings zwischen „AAA“ und „A“. Bis 2017 ist dieser Wert auf 57 Prozent geschrumpft, der Anteil der „BBB“-Anleihen stieg von 21 auf 36 Prozent. „Die Versicherer sind deshalb anfälliger für Schocks als noch vor zehn Jahren“, stellt Moody’s fest.

Aber auch die Konzerne selbst bergen Risiken. Sie sind so groß, dass sie in einer Krise eine ganze Volkswirtschaft wie die der USA nach unten ziehen können. Der internationale Chefvolkswirt der Deutschen Bank, Torsten Sløk, warnt: „Der Investment-Grade-Markt ist das größte Makro-Risiko für die US-Wirtschaft.“ Und kriselt erst die US-Wirtschaft, kriselt bald der Rest der Welt. „Die rekordhohe Zahl an hoch verschuldeten Unternehmen bereitet den Boden für eine besonders große Welle an Insolvenzen, sobald die nächste Krise hereinbricht“, sagt Moody’s.

Die Lage erinnert mitunter an die Zeit vor dem Crash 2007. Damals wurden CDOs berühmt, Collateralized Debt Obligations. So hießen Wertpapiere, die auf verbrieften US-Hauskrediten beruhten: Tausende Hauskredite wurden gebündelt als Sicherheit für ein anderes Wertpapier hinterlegt, und dieses wurde dann an Investoren auf der ganzen Welt verscherbelt. Blöd war nur, als sich herausstellte, dass viele Hauskäufer ihre Kredite nicht bedienen konnten. Der Rest ist Geschichte.

Heute gibt es wieder einen solchen Markt, der nach einem ähnlichen Prinzip funktioniert: Leveraged Loans sind Kredite an hoch verschuldete Unternehmen, die Banken, oft gebündelt in Collateralized Loan Obligations (CLOs), weiterverkaufen, etwa an spezielle Fonds. Das Problem: Die Kredite sind flexibel verzinst: Steigen die Zinsen, müssen Unternehmen automatisch mehr zahlen. Was nach einer Nische klingt, ist ein Markt, der in den USA auf etwa 1100 Mrd. Dollar angewachsen ist.