Herr Leuchtmann, die neue britische Regierung hat Steuersenkungen angekündigt. Daraufhin ist das Pfund Sterling am Montag zeitweise um 4,7 Prozent eingebrochen und lag nur noch bei 1,0350 US-Dollar – dem tiefsten Wert aller Zeiten. Eigentlich stärken solche Konjunkturprogramme doch die eigene Währung – zumindest in der Theorie. War das Steuerprogramm also wirklich der wesentliche Treiber?
ULRICH LEUCHTMANN: Für mich war die Budgetankündigung unzweifelhaft der Treiber für den Absturz. Solche fiskalpolitischen Maßnahmen oder auch Zinssenkungen werden vom Markt aktuell als falsches Timing angesehen. Wir haben hohe Inflationsraten und generell ein knappes Angebot. Wer jetzt noch einen Nachfrageschock in Form von Steuersenkungen liefert, handelt gegen die herrschende Marktmeinung. Außerdem konterkariert er die straffe Geldpolitik der Bank of England (BoE).
Die hat zuletzt die Leitzinsen um 50 Basispunkte angehoben, weil sie die Inflation in den Griff bekommen will…
Ja, und wenn Zentralbank und Finanzministerium nicht an einem Strang ziehen – der eine restriktiv, der andere expansiv – hat es die Zentralbank schwer. Dieses Szenario ist jetzt wahrscheinlicher geworden, so dass beide Seiten schlechter dastehen. Die möglichen positiven Wirkungen der Steuersenkungen werden durch eine straffe Geldpolitik abgeschwächt, und andersrum werden die inflationsdämpfenden Maßnahmen der restriktiven Geldpolitik durch das Programm aufgeweicht. Das drückt sich nun im schwachen Pfund aus.
Wenn die BoE so einen restriktiven Kurs fährt und die Inflation bekämpfen will: Wäre sie dann überhaupt bereit, die Neuverschuldung aufzukaufen? Irgendjemand muss das Programm ja bezahlen.
Zunächst einmal finanziert die Bank of England das Programm nicht. Das macht der Finanzminister, zum Beispiel indem er neue Schulden über Staatsanleihen aufnimmt. Das könnte er natürlich machen. Es gibt dabei aber ein Problem: Wenn ich einerseits die Steuern senke, will ich mehr Nachfrage schaffen. Ich habe dadurch aber nicht mehr heimisches Sparvolumen, so dass die Einwohner das Geld nicht in britische Staatsanleihen stecken. Da bleibt nur eine Möglichkeit: Das Geld muss aus dem Ausland kommen. Das ist jetzt schon der Fall, wie man am Leistungsbilanzdefizit von Großbritannien sieht. Das heißt auch: Die Staatsanleihen müssen attraktiver werden.
Und was bedeutet attraktiv in diesem Kontext?
Die Wechselkurse müssen attraktiver werden für ausländische Investoren, das heißt: Das Pfund muss abwerten. Und schon die Erwartung dessen, dass das kommt, hat für den spontanen Kursrutsch seit Donnerstag gesorgt.
Vor allem europäische und amerikanische Pensionsfonds investieren regelmäßig in ausländische Staatsanleihen. Ist die Situation für sie schon attraktiv genug, um das Programm letztlich zu stemmen?
Die Frage ist, ob die Renditen durch die Inflation in Großbritannien aufgefressen werden. Die Rechnung könnte aufgehen, wenn die Inflation niedrig wäre – das ist sie aber nun einmal nicht. Es bleibt nichts anderes übrig: Die Währung muss schwächer werden, damit die Kapitalimporte steigen. Ob das aktuelle Niveau ausreicht, muss man schauen.
Sind die starken Kursbewegungen denn überhaupt gerechtfertigt?
Die Frage kann man sicher stellen. Dass der Pfund-Dollar-Wechselkurs (Cable) am Montag unter 1,05 gefallen ist oder der Euro-Sterling-Kurs über 0,92, sind vielleicht übertriebene Reaktionen – zeigen aber auch die Unsicherheit. Der Markt ist gerade einfach nervös: Letzte Woche hat die japanische Notenbank interveniert, wir haben eine extreme Dollarstärke, der Euro befindet sich auf historischen Tiefständen. Da hat niemand Lust auf einen unkalkulierbaren Negativfaktor in den Büchern und baut solche Positionen lieber ab.
Manche Analysten bezeichnen den Pfund schon als „Schwellenland-Währung“, weil er so volatil geworden ist. Stimmen Sie ein?
Nein, da würde ich die Kirche im Dorf lassen. Ein Schwellenland wird eigentlich anders definiert, zum Beispiel über das Pro-Kopf-Einkommen. Daran gemessen ist Großbritannien natürlich kein Schwellenland und es gab auch schon in vielen anderen G10-Ländern zweifelhafte fiskalpolitische Entscheidungen. Von daher würde ich sagen: So groß ist das Risiko auch nicht.
Was könnte die Bank of England denn tun, um gegen den Ruf anzukämpfen – beziehungsweise: Wie lauten die Forderungen der Anleger aktuell?
Nach dem Pfund-Absturz hat sich schnell die Frage gestellt, ob die BoE eine Not-Zinserhöhung macht – zum Beispiel von 100 Basispunkten. Die Alternative wäre, dass sie im normalen Rhythmus bleibt, aber die Zinsen dann stärker erhöht. Das könnten dann auch über 100 Basispunkte sein. Meine Einschätzung ist, dass das Vertrauen in die Bank of England hinreichend groß sein sollte, dass sie im normalen Rhythmus bleiben kann. Es wäre dann aber denkbar, dass sie bei ihrer nächsten Sitzung am 3. November einen großen Schritt macht.
Mehrere Analysten haben am Montag davor gewarnt, dass Pfund und Dollar bald zum gleichen Kurs getauscht werden können – die sogenannte die Pfund-Dollar-Parität. Warum ist das so ein Problem – beim Euro und Dollar gab es doch zuletzt die gleiche Entwicklung?
Eigentlich ist es tatsächlich Unsinn. Es ist qualitativ nichts anderes, ob man bei 1,01 oder 0,99 tauscht. Das Problem ist neben psychologischen Marken etwas anderes: Viele Absicherungsgeschäfte laufen auf der Parität. Da wurden Stopp-Loss-Orders oder Optionen auf Niveaus gelegt, die bis vor Kurzem noch undenkbar waren. Viele haben sich offenbar gedacht: Parität im Cable, das ist so aus der Welt – da wette ich mal drauf, dass das nicht passiert. Insofern ist das tatsächlich eine Schwelle, die einen materiellen Inhalt hat und über das psychologische Niveau hinausgeht. Die Bewegung könnte sich also noch beschleunigen, falls wir die Parität erreichen.
Was für eine Bedeutung hat die gesamte Entwicklung eigentlich für deutsche Anleger?
Wir erleben gerade das Rennen „Not gegen Elend“ – also Pfund gegen Euro. Wenn sich ein europäischer Anleger gerade überlegt, ob er in Pfund anlegt, dann schaut er auf die Dollarstärke und stellt sich eine Frage: Wer leidet mehr, das Pfund oder der Euro? Es gibt hier viele valide Argumente, die für das Pfund sprechen. Die Bank of England ist nicht so gebunden und besitzt eine hohe Reputation – außerdem ist das Pfund gar nicht so anders als der Euro. Gleichzeitig werden aber gerade die Nachteile sichtbar, wenn dort eine Regierung fiskalpolitische Maßnahmen gegen die herrschende Marktmeinung tätigt. Dazu kommt noch der Brexit. Das führt aktuell dazu, dass der Optimismus bei vielen UK-Anlegern immer mehr entweicht.
Viele Anleger haben sich offensichtlich mehr für die Steuersenkungen in Großbritannien interessiert als für die Neuwahlen in Italien – jedenfalls waren die Kursausschläge heftiger. Warum?
Das stimmt nur teilweise. Im Markt steckt zum Beispiel schon extrem viel Euroschwäche, weshalb die Auswirkungen geringer ausgefallen sind. Das ist sicherlich zu einem großen Teil gerechtfertigt. Man kann aber nicht immer neu aufzählen, was alles schlecht ist in Europa. Die Märkte wissen das schon.
Großbritannien hat doch auch nicht geglänzt in den vergangenen Wochen. Warum also dieser Ausschlag?
Dass die fiskalpolitische Maßnahme so massiv wird, hat tatsächlich die meisten Marktteilnehmer überrascht. Vielleicht war man da auch zu blauäugig, das will ich gerne zugeben. Normalerweise verspricht eine neue Regierung immer viel, bevor sie ins Amt kommt. Halten können sie das aber fast nie. Das wissen auch Devisenhändler und preisen das entsprechend ein. Wenn die neue Regierung ihre Versprechungen dann aber tatsächlich umsetzt, ist es natürlich eine Überraschung – und so ist es hier gelaufen.
