KommentarWarum Schulden zu Ungleichheit führen

US-Schuldenuhr in New York
US-Schuldenuhr in New York
© Getty Images

Daniel Stelter ist Makroökonom und Gründer des Diskussionsforums „Beyond the Obvious“. Von 1990 bis 2013 war Stelter Unternehmensberater bei der Boston Consulting Group (BCG). Mit dem jetzt erschienenen Buch „Die Schulden im 21. Jahrhundert“ liefert er eine Replik auf Thomas Pikettys „Das Kapital im 21. Jahrhundert“.


Der französische Nationalökonom Thomas Piketty hat mit seinem jetzt auch auf Deutsch erschienen Buch Das Kapital im 21. Jahrhundert perfekt den Zeitgeist getroffen. Müde von der ständigen Diskussion um Krise und Sparen können Politik und Öffentlichkeit sich einem anderen Problem zuwenden: den (vermeintlich) unbegrenzt wachsenden Vermögen und vor allem der Ungleichverteilung derselben.

Was ist drin? Was ist dran? Und was fehlt? – Das sind die Fragen, die meine Replik auf Piketty zu beantworten versucht. Zunächst: Pikettys Buch beeindruckt durch eine Fülle von Daten. Historische Daten werden aufbereitet, um die Entwicklung von Vermögen und Vermögensverteilung über Jahrhunderte nachzuvollziehen – für Großbritannien und Frankreich immerhin zurück bis ins Jahr 1700. Das ist ein großes Verdienst.

Weniger überzeugend ist das theoretische Gebäude, das er auf diesen Daten aufbaut. Wenn er feststellt, dass die Einkünfte aus Vermögen schneller wachsen als die Wirtschaft, dann ist das durch die historischen Daten tatsächlich gedeckt. Aber eine daraus abgeleitete  „Weltformel“, die quasi gesetzmäßig erklären soll, warum die Reichen immer reicher würden, hält einer genaueren Betrachtung nicht Stand.

So betrachtet er die Daten vor Steuern und Transferleistungen. Bezieht man diese Umverteilung mit ein, stellt sich die Entwicklung weitaus weniger dramatisch dar. Zum anderen ist die von ihm angenommene nachhaltige Kapitalverzinsung von fünf bis sechs Prozent im Umfeld tiefer Zinsen und aufgeblähter Vermögenspreise völlig illusorisch. Heutige Investoren können froh sein, wenn sie in den kommenden Jahren eine Rendite von zwei Prozent vor Steuern erwirtschaften. Und, drittens: Läge die Kapitalrendite wirklich dauerhaft über dem Wachstum der Wirtschaft, müsste die Gewinnquote auf 100 Prozent des BIP steigen. Alleine dieser Hinweis genügt, um zu zeigen, dass die These falsch ist.

Schulden und Vermögensentwicklung gehören zusammen

Was er komplett ignoriert, sind die Folgen der Deregulierung der Finanzmärkte und der lockeren Geldpolitik der letzten Jahrzehnte. Dabei liegt gerade in den gestiegenen Schulden der Schlüssel zum Verständnis für die von ihm diagnostizierte und bedauerte Vermögensentwicklung und  -verteilung.

Daniel Stelters Antwort auf Piketty ist im Fazbuch Verlag erschienen
Daniel Stelters Antwort auf Piketty ist im Fazbuch Verlag erschienen

Von der Schaffung neuen Geldes profitieren nämlich jene am meisten, die als erste Zugriff auf das frische Geld haben. Banken, Hedgefonds und die Private-Equity-Branche gewinnen also überproportional. Diese nutzen billige Kredite um ihr Eigenkapital renditesteigernd zu hebeln („Leverage“). Liegt die Gesamtkapitalrendite eines Vermögenswertes über den Zinskosten, lässt sich durch einen vermehrten Einsatz von Fremdkapital (= Schulden) die Eigenkapitalrendite erheblich „hebeln“.

Ein Rechenbeispiel: Wenn ein Vermögenswert (zum Beispiel eine Aktie), den sie für 100 Euro kaufen, 10 Euro jährlichen Ertrag abwirft, verzinst sich der Einsatz mit zehn Prozent. Wenn sie sich die Hälfte des Kaufpreises zu einem Zinssatz von fünf Prozent leihen können, steigt die Rendite auf ihren Kapitaleinsatz von zehn Prozent (10/100) schon auf 15 Prozent (7,5/50), weil sie der Kredit nur 2,50 Euro kostet. Können Sie sich 80 Euro zu fünf Prozent leihen, steigt Ihre Rendite auf 30 Prozent (6,0/20). Zugleich können sie insgesamt mehr Aktien kaufen. Folge: die Nachfrage nach dem Vermögensgegenstand nimmt zu und der Preis steigt.

Die Gegenüberstellung der Entwicklung von Vermögen und Schulden seit 1980 zeigt eine eindrucksvolle Parallelität: Überall stiegen Vermögen und Verschuldung deutlich. Dabei geht es nicht nur um die Staatsverschuldung, sondern besonders auch um die deutlich gestiegene Verschuldung des privaten Sektors. Unternehmen haben billiges Geld dazu genutzt, die Eigenkapitalrendite zu steigern, private Haushalte um Immobilien zu kaufen und zu konsumieren. Eine Scheinblüte.

Für Piketty sind Schulden neutral

Damit steht fest: Die Vermögen sind nur das Symptom, die Schulden die wahre Ursache. Dennoch versuchen Regierungen und Notenbanken, die Folgen der Expansionspolitik der vergangenen Jahrzehnte mit noch mehr billigem Geld und noch mehr Schulden zu bekämpfen. Es ist explizites Ziel der US-Notenbank Fed, über einen „Vermögenseffekt“ – also höhere Preise für Aktien, Anleihen, Immobilien aber auch Kunst – die Reichen reicher zu machen, damit diese entsprechend mehr konsumieren und die Wirtschaft ankurbeln.

Naturgemäß können nur jene von dieser Politik profitieren, die bereits über Vermögen verfügen. Wer also die zunehmende Ungleichverteilung von Vermögen beklagt, muss die Wirtschaftspolitik und vor allem die Geldpolitik kritisieren.

Dies alles sieht Piketty nicht. Für ihn sind Schulden neutral. Von einem gegebenen Bruttovermögen zieht er die Schulden ab, um zum Nettovermögen zu gelangen. Dieses steht dann im Fokus seiner Analysen. Dass das Nettovermögen ohne die Möglichkeit des Leverage deutlich tiefer liegen würde, blendet er aus.

Mit dieser falschen Diagnose wird auch sein Rezept falsch. Er hält die Staatsschuldenkrise in Europa für einen Ausfluss falscher Vermögensverteilung zwischen Staat und Privaten. Dementsprechend einfach auch seine Lösung:  höhere Besteuerung und Vermögensabgaben. Er bleibt im bestehenden System gefangen und propagiert lediglich mehr Umverteilung. Die Erhöhung des Wachstumspotentials, ein Umsteuern in der Geldpolitik und eine Abkehr von der Schuldenwirtschaft fehlen in Pikettys Programm.

Der italienische Ökonom Vilfredo Pareto hat schon im frühen 20. Jahrhundert festgestellt, dass es für die Regierenden weniger eine Rolle spielt, ob eine Theorie richtig oder falsch ist. Wichtiger sei, ob sie ihnen nutze. Hier zeigt sich die Hauptwirkung von Pikettys Buch. Trotz Zweifeln an seinen Daten und vor allem dem darauf errichteten Theoriegebäude, wird seine Überlegung, die Schuldenkrise durch Vermögensabgaben zu lösen, die Politik der kommenden Jahre prägen. Es soll keiner sagen, er sei nicht gewarnt gewesen.