Aktien"Keine Belege für eine Gefahr durch ETFs"


Ali Masarwah ist Analyst der Fondsratingagentur Morningstar.


Capital: Es gibt immer wieder Warnungen davor, dass ETFs das Finanzsystem zum Einsturz bringen könnten. Was macht Indexfonds so gefährlich?

Ali Masarwah: Ich glaube nicht, dass Indexfonds tatsächlich eine Gefahr für das Finanzsystem sind. Das ist eine Behauptung, die seit langer Zeit durch die Branche geistert, aber es ist keine belegbare Tatsache.

Wie argumentieren die ETF-Kritiker?

Es gibt zwei Argumentationsstränge. Der erste hebt auf die Anleger ab. Demnach kaufen sie passive Produkte, weil die Märkte seit Jahren steigen und Investoren davon ausgehen, dass sich dieser Trend fortsetzt. Bei dieser Argumentation wird Anlegern unterstellt, dass sie nicht wüssten, was sie tun. Und wenn der nächste Crash kommt, säßen sie dann überrascht auf einem ETF-Portfolio mit hohen Verlusten.

Wenn die Märkte fallen, fallen Indexfonds automatisch mit.

Das stimmt. Die Frage ist nur, ob die Alternativen tatsächlich besser sind. Stellen sich Investoren selbst ein Portfolio aus Aktien und Anleihen zusammen, machen sie es nicht unbedingt besser als ein Indexfonds. Außerdem sind es vor allem aktive Manager, die auf die Verlustgefahr hinweisen und die oft auf ihren eigenen Vorteil bedacht argumentieren. Längst nicht alle aktiven Manager schaffen es aber, in Abwärtsphasen Verluste zu begrenzen.

„Auch Futures können einen Crash auslösen“

Wie lautet das zweite Argument der Kritiker?

Wenn die Märkte fallen, flüchten angeblich alle passiven Anleger aus ihren Investments, und wenn es dann zu viele passive Anleger gibt, bricht der Markt zusammen. Auch hier ist die Beweislage dünn. Es wird immer wieder eine Untersuchung des Financial Stability Boards aus dem Jahr 2011 zitiert, in der von „Auswüchsen“ die Rede ist, die aber nicht richtig ausgeführt werden. Mir fehlt vielleicht die Fantasie, um mir auszumalen, wie ETFs so den Markt zum Einsturz bringen können.

Herdentrieb kann aber doch tatsächlich zum Problem werden.

Das schon, aber er ist kein exklusives Problem von ETFs. Auch Futures oder andere Finanzinstrumente können einen Crash auslösen, wenn sich viele Investoren zur selben Zeit aus dem Markt zurückziehen. Das Risiko ist zum Beispiel bei Hochzinsanleihen recht groß, und es betrifft natürlich auch aktive Fonds. ETFs sind zwar nicht liquider als die ihnen zugrundeliegenden Wertpapiere, aber das gilt auch für aktiv verwaltet Fonds.

Die Diskussion um Swap-ETFs hat allerdings Zweifel über die Qualität der hinterlegten Sicherheiten geweckt.

Es gab einzelne Swap-basierte ETFs, die illiquide Wertpapiere beziehungsweise Titel von zweifelhafter Qualität im Portfolio hatten. Die europäische Wertpapieraufsicht Esma ist dem aber schon vor Jahren nachgegangen. Illiquide Papiere in ETF-Portfolios waren nie ein Massenphänomen und sind es heute erst recht nicht. Swap-basierte ETFs sind zudem auf dem Rückzug, ihr Marktanteil sinkt stetig. Außerdem muss man sich fragen, ob aktive Fondsmanager die Liquidität besser managen können als Indexfonds. Die Erfahrungen aus der letzten Finanzkrise sind in dieser Hinsicht nicht gerade ermutigend.

„ETFs unterscheiden nicht zwischen guten und schlechten Unternehmen“

ETFs bergen also Ihrer Einschätzung nach kein systemisches Risiko, wie es im Fachjargon heißt?

Sie könnten höchstens dafür sorgen, dass die Finanzmärkte ineffizienter werden. Wenn sich die Mittelzuflüsse so weiterentwickeln wie bisher, sind in 30, 40 oder 50 Jahren vielleicht alle Anleger passiv investiert. Dann werden alle Unternehmen gleichermaßen mit Anlegergeld belohnt, egal wie gut sie aufgestellt sind, nur weil ihre Aktien in einem Index enthalten sind. Indexfonds unterscheiden nicht zwischen guten und schlechten Unternehmen. Ich bin mir aber nicht sicher, ob dieses Szenario überhaupt realistisch ist. Mir konnte bisher jedenfalls niemand sagen, ab welchem Marktanteil passiver Investments die Märkte ineffizient werden. Ab 60 Prozent? 70? 95? Es könnte ja sein, dass ein Anteil von fünf Prozent aktiven Investoren genügt, den Markt effizient zu halten. Das ist heute eine rein theoretische Debatte.

Wären ineffiziente Märkte für aktive Investoren nicht durchaus ein Problem?

Einerseits ja, weil ihnen dann wahrscheinlich weitere Marktanteile an die Passiven verloren gingen. Aber wenn Sie diesen Gedanken weiterspinnen, dann könnte man auch genau andersherum argumentieren, nämlich dass pfiffige aktive Manager gerade in einem Markt, der vom großen Gleichklang der Indexfondsinvestoren geprägt ist, ihre Vorteile ausspielen könnten. Ich glaube, dass diese Debatte nicht umsonst vor allem von aktiven Managern geführt wird. Sie haben über Jahrzehnte die Anlagemärkte dominiert und eine Menge Spaß gehabt, und jetzt verderben ihnen die passiven Produkte die Laune. Sie sind im Begriff, die Konsolidierungsschlacht zu verlieren, und warnen gleichzeitig am lautesten vor ETFs. Ich halte die meisten Kritiker deshalb für nicht besonders glaubwürdig.