GastbeitragDie erzwungene Dax-Reform

Handelssaal an der Frankfurter BörseIMAGO / Xinhua

Der Deutsche Aktienindex oder besser bekannt als Dax ist ein Premiumprodukt der Deutschen Börse. Und jeder Anbieter von Premiumprodukten tut sich schwer, sie zu verändern; noch dazu grundlegend. Daher blieb die jahrelange Kritik am Dax (manche berechtigt, vielfach auch nicht) weitestgehend ungehört. Doch dann kam Wirecard: Erst hat es endlos gedauert, das durch Betrug ausgehölte, bankrotte Unternehmen aus dem Dax zu entfernen. Dann folgte ihm mit Delivery Hero ein Unternehmen, das keine Gewinne macht. Spätestens jetzt war klar, dass der Leitindex kein „winning team“ mehr war. Veränderungen waren notwendig.

Dennoch war die Kritik an angeblich mangelnder Kontrolle durch den Dax im Fall Wirecard überzogen. Wirecard war ein Kollektivversagen, vor allem des Abschlussprüfers sowie der Aufsichts- und Strafverfolgungsbehörden. Es ist deren Aufgabe – und nicht die eines Aktienindexes – Bilanzbetrügereien aufzudecken.

Es ist aber sehr wohl die Aufgabe des Indexes, die „faulen Eier“ schnell los zu werden. Wirecard hatte im Frühjahr mehrfach die Veröffentlichung der Konzernbilanz verschoben, und selbst nach der Insolvenzanmeldung blieb der Zahlungsdienstleister noch wochenlang im Index. Folgerichtig wurden die Publikationskriterien verschärft und deren Einhaltung mit kurzfristigen Ausschlussregelungen Sicherheit verschafft.

So müssen zukünftig die Unternehmen die Empfehlungen des Deutschen Corporate Governance Kodex hinsichtlich eines Prüfungsausschusses im Aufsichtsrat umsetzen. Die Hauptüberprüfung findet zweimal statt nur einmal im Jahr statt, und die Unternehmen müssen testierte Geschäftsberichte und vierteljährlich Quartalsmitteilungen veröffentlichen. Nach einer 30-tägigen Warnfrist führt ein Verstoß gegen diese Anforderungen unmittelbar zum Ausschluss aus dem Index. Wahrscheinlich mit Rückblick auf die Delivery-Hero-Erfahrung müssen Dax-Kandidaten zudem vor der Aufnahme ein positives EBITDA in den zwei letzten Finanzberichten aufweisen.

Wirklich bedeutsam ist die Reform vor allem, was die zukünftige Zusammensetzung des Dax angeht. Nicht zu Unrecht wird seit längerem kritisiert, dass der Index nicht mehr die Breite der deutschen (börsennotierten) Wirtschaft abbildet. Mit etablierten alten deutschen Unternehmen wie Brenntag, Porsche oder Puma, aber auch mit Technologie-Newcomern wie Zalando und HelloFresh erweitert sich der Index daher von 30 auf 40 Unternehmen.

Fraglich bleibt, ob dies insgesamt genug war. Zwar ist nominell ein Drittel neuer Unternehmen dazu gekommen. Allerdings hat sich die Struktur des Index kaum verändert. Die Gewichtung im Dax bestimmt sich nach Marktkapitalisierung. Daher wird er entscheidend durch die Riesen wie SAP, Linde oder Bayer bestimmt. Das hat sich auch durch die Erweiterung kaum verändert. Dies hat sicherlich damit zu tun, dass eine weitere „Kannibalisierung“ des zweitgrößten Indexes, des MDax, verhindert werden sollte. Zu einer wirklich großen Reform, nämlich der Zusammenlegung des Dax und des MDax, hat man sich erkennbar nicht durchringen wollen.

ESG-Kriterien dürfen für den Dax keine Rolle spielen

Vollkommen richtig ist die Entscheidung, die Anforderungen nicht um Nachhaltigkeits- und ESG (Environmental, Social and Governance)-Komponenten zu erweitern. Hintergrund war die – spürbar und laut geäußerte – Forderung, etwa Waffenhersteller auszuschließen beziehungsweise gar nicht erst zuzulassen. Airbus hätte also nicht Mitglied des Dax 40 werden können.

Dies heißt natürlich nicht, dass den berechtigten Interessen auf Nachhaltigkeit orientierter Anleger oder solchen, die sich etwa nicht an kriegswaffenherstellenden Unternehmen beteiligen möchte, kein Gehör geschenkt werden sollte. Doch ist der Dax ist dafür weder geeignet noch bestimmt. Seine primäre Funktion liegt darin, die größten deutschen börsennotierten Unternehmen in einem Index abzubilden. Compliance-Vorschriften im Dax müssen daher primär darauf gerichtet sein, zu kontrollieren, ob die gelisteten Unternehmen auch tatsächlich die Besten sind. Das war im Fall Wirecard in der Retrospektive nun einmal eindeutig nicht der Fall.

Die Orientierung am Deutschen Corporate Governance Kodex macht absolut Sinn. Nicht aber die Herausnahme einzelner Unternehmen, die auf Grund ihrer Produkte (Waffen, legale Drogen, wo ist die Grenze?) nicht in den Dax sollen, obwohl sie von ihrer Größe und Bedeutung dorthin gehören. Aber Anlegern sind die Themen immer wichtiger geworden. Daher sind die Themen Nachhaltigkeit und ESG vollkommen zu Recht separat im Dax 50 ESG abgebildet.

Zusammenfassend lässt sich sagen, dass die Dax-Reform angesichts der verschiedenen Interessen der kleinste gemeinsame Nenner ist. Der große Wurf ist ausgeblieben. Aber so ist das mit Premiumprodukten: Mercedes wird auch immer den Stern auf ihre Autos setzen.

 


Jörn-Christian Schulze ist Rechtsanwalt und Spezialist für Transaktionen und Kapitalmarktrecht bei der Düsseldorfer Kanzlei Arqis.