WeltwirtschaftCoronavirus: Es gibt kein Zurück zur Vorkrisen-Normalität

Die Kurse haben sich erholt, doch die Stimmung an der Wall Street ist weiterhin angespanntdpa

Wenn wir eine simple Lehre aus der Wucht ziehen wollen, mit der die Märkte vergangene Woche ins Bodenlose fielen, dann lautet sie: Komplexität birgt Zerbrechlichkeit. Der Ausbruch des Coronavirus führt uns drastisch vor Augen, wie verwundbar unsere hochgradig verwobenen Volkswirtschaften und globalen Lieferketten sind – analog zum japanischen Tsunami 2011 und den Überschwemmungen in Thailand, die die Auto- und Elektronikindustrie bedrohten, oder zum Erdbeben in Taiwan 1999, das die Halbleiterfertigung zum Stillstand brachte.

Nun ist der Auslöser ein Krankheitserreger, der sich von China ausbreitet, das noch immer die Werkbank der Welt ist und ihre zweitgrößte Volkswirtschaft. Es geschieht zu einer Zeit, da die US-Politik völlig im Fluss ist, und wir finden uns in einem Zustand wieder, den der Begründer des Bridgewater Hedgefunds Ray Dalio vor kurzem einen „Paradigmenwechsel“ nannte – sowohl für die Märkte wie für die Realwirtschaft. Wir erleben den Beginn einer neuen Ära, in der kaum eine der alten Regeln uns noch Orientierung gibt.

Goldman Sachs warnte vergangene Woche, dass Anleger sich in diesem Jahr auf  Nullwachstum bei den Renditen amerikanischer Konzerne einstellen sollten, hauptsächlich wegen der wachsenden Auswirkungen des Virus. Aber die Frage scheint eher, mit welchen Gewinnen große Unternehmen überhaupt noch rechnen können, sobald die Infektionswelle ihre volle Wirkung entfaltet und außerdem die Ergebnisse der US-Präsidentschaftswahlen im November feststehen.

Trend zur Entkopplung der Weltwirtschaft

In dieser neuen unberechenbaren Ära entwickelt sich ein kräftiger Gegenwind zu den wichtigsten Kräften, die in den vergangenen 40 Jahren die Gewinnmargen in die Höhe getrieben haben. Das waren die Globalisierung, die zunehmende Unternehmenskonzentration, die niedrigere Steuerlast für Unternehmen gegenüber  Arbeitnehmern und der Wohlstandskuchen, von dem sich die Unternehmen ein größer werdendes Stück abschneiden konnten, während das für die Beschäftigten kleiner wurde.

Die üppigen Margen der durchoptimierten und extrem komplexen multinationalen Konzerne von heute sind größtenteils darauf zurückzuführen, dass sie ihre Produktion in China angesiedeln konnten, um in den USA und Europa zu verkaufen, und Vermögen dort zu horten, wo es am meisten Sinn macht ­– vor allem unter solch günstigen Rahmenbedingungen, die Steueroasen wie Hongkong, Irland oder die Cayman Inseln bieten.

Der Gründungspartner von Gavekal, Charles Gave, schrieb in einer Kundennotiz vergangene Woche, heutige Unternehmen hätten einen Grad von Optimierung, Tempo und Hochleistung erreicht, der mit dem Rugbyspieler Manu Tuilagi vergleichbar sei. „Wie England-Fans aber wissen, liegt Tuilagis Problem darin, dass er aufgrund von Verletzungen selten zur Verfügung steht, um sich das weiße Trikot überziehen zu können. Je optimierter ein System ist, desto zerbrechlicher wird es potenziell.“

Ich habe mich schon etliche Jahre gefragt, wann die Zerbrechlichkeit, die komplexen global agierenden Konzernen innewohnt, einen Wandel in den Geschäftsmodellen erzwingen würde. Und ich denke, dieser Moment ist gekommen. Ich glaube, das Coronavirus wird die Entkopplung der wirtschaftlichen Ökosysteme der USA und Chinas so beschleunigen, dass die Produktionsmuster zunehmend regionaler und lokaler werden.

Höhere Kosten für Unternehmen

Blackrock-Investmentstratege Mike Pyle formuliert es so: Im Ergebnis können wir Lieferketten haben, „die weniger effizient aber widerstandsfähiger sind“. Er teilt die Sicht von einem schnelleren Trend zur Entkopplung und einer sich umkehrenden Gobalisierung im Fahrwasser der Infektionswelle.

Eine Abkehr von der völlig entfesselten Globalisierung kann auch einige Vorteile mit sich bringen (wie Raghuram Rajan in seinem Buch ausführlicher erläutert). Unternehmen müssen aber kurz- und mittelfristig mit höheren Kosten rechnen. Länder wie Vietnam können ja nicht über Nacht sämtliche Produktionsausfälle chinesischer Fabriken auffangen.

Wenn die Entkopplung sich also fortsetzt, werden internationale Konzerne kostenträchtige Entscheidungen über Arbeitskräfte, Produktivität und Transportwege zu fällen haben, um die Verlagerung weg von China zu organisieren. Viele Anleger setzen genau darauf, und das vor dem Hintergrund, dass die wahrscheinlichsten Sieger der US-Wahlen 2020, Donald Trump oder Bernie Sanders (der von vielen inzwischen als Favorit der Demokraten angesehen wird*) beide der Meinung sind, dass ein stärkerer wirtschaftlicher Nationalismus eine gute Sache ist.

Sanders möchte, wie viele andere Demokraten, die zunehmende Konzentration in der Wirtschaft bremsen, die zwar den Margen gutgetan hat, nicht aber den Steuereinnahmen des Staates, dem Einkommen der Arbeitnehmer oder dem Wettbewerb. Viele auf beiden Seiten des politischen Spektrums der USA (von Europa ganz zu schweigen) würden die Marktmacht der großen Technologieunternehmen und Schwergewichten im S&P-500-Index  nur allzu gerne eindämmen – aus verschiedenen politischen Gründen, die von nationaler Sicherheit und Wettbewerbsbedenken bis zu Datenschutz und Steuergerechtigkeit reichen.

Keine Rückkehr zur Normalität

Über viele Jahrzehnte haben rücksichtslose Außenhandels- und Steuerpolitik, denen Präsident Trump 2017 mit Steuersenkungen und anderen neuen Regeln Tür und Tor öffnete, Unternehmen üppige Profite beschert. Aber auch hier bewegt sich etwas. Einige europäische Länder besteuern die Tech-Riesen. Die OECD macht Druck auf ihre Mitglieder, sich auf Regeln für eine Digitalsteuer zu einigen. Und einige Staaten, darunter Kalifornien, denken über eine Besteuerung digitaler Dividenden nach. In einer Welt, in der Populisten Auftrieb haben, kann ich mir kaum vorstellen, dass Unternehmenssteuern oder Einkommen von Arbeitnehmern sich in eine andere Richtung bewegen als nach oben.

In der Zwischenzeit steigert das Schreckgespenst von langsamerem Wachstums oder gar einer Rezession bis November die Wahrscheinlichkeit einer Sanders-Präsidentschaft. Aber selbst wenn Trump wiedergewählt wird, oder die US-Notenbank mehr Anleihen auf den Markt werfen würde, wage ich zu bezweifeln, dass die Gewinnmargen der US-Unternehmen auch nur annähernd auf das Niveau der letzten Jahre zurückkehren.

Präsident Trump legt Anlegern verständlicherweise nahe, Aktien zu kaufen. Aber die richtige Reaktion auf diesen Rat hängt davon ab, ob man auf lange Sicht an eine Rückkehr zur Normalität glaubt. Ich kann das nicht erkennnen. Es kann gut sein, dass die Märkte sich wieder erholen. Vielleicht als positive Reaktion auf geldpolitische Anreize der Zentralbanken, oder auf eine langsamere Ausbreitung des Coronavirus oder auf beides. Aber ich bezweifle, dass der Kursverlauf der Börsen ein perfektes V ergeben werden. Dafür hat das andere große V – das Virus – zu viel Verletzlichkeit offenbart.

Copyright The Financial Times Limited 2020

* Anm. d. Red.: Der Text wurde vor den US-Vorwahlen in 14 Bundesstaaten geschrieben.