Kommentar Apple, Google und Co sind die neuen Investmentbanken

US-Konzerne haben Offshore-Vermögen im Wert von 1 Billion Dollar auf allen Kontinenten geparkt
US-Konzerne haben Offshore-Vermögen im Wert von 1 Billion Dollar auf allen Kontinenten geparkt
© Getty Images
Große Tech-Konzerne wie Apple und Google sitzen mit ihrem Auslandsvermögen in Wahrheit auf einem riesigen Depot von Unternehmensanleihen. Würden Sie sich daraus zurückziehen, hätte das gravierende Folgen

Als ich vor einigen Jahren Ausschau nach neuen finanziellen Risiken hielt, hatte ich eine interessante Unterhaltung mit einer Ökonomin der Forschungsabteilung im US-Finanzministerium. Sie wies mich daraufhin, dass große Technologiekonzerne wie Apple und Google Schulden machen, um selbst Unternehmensanleihen zu kaufen. Diese Firmen gaben in einem Umfeld niedriger Zinsen und mit Milliardenerlösen selbst billige Schuldtitel aus, um im Gegenzug im großen Stil ertragsträchtigere Bonds anderer Firmen aufzukaufen.

Auf der Suche nach Rendite und Verwendung für all ihr Geld verhielten sie sich eigentlich wie Banken: Sie übernahmen Ankerpositionen in neuen Anleiheangeboten und zeichneten, wie JP Morgan oder Goldman Sachs das auch getan hätten. Da solche Konzerne nicht wie Banken reguliert sind, war es schwierig genau zu nachzuvollziehen, was sie kauften, wie viel, und was dies für den Anleihemarkt bedeuten könnte. Doch die Idee, dass liquide Tech-Unternehmen die neuen systemisch wichtigen Finanzinstitutionen sein könnten, schien erst einmal faszinierend.

Um so mehr stürzte ich mich auf den neuen Credit Suisse-Bericht, der die Idee bestätigt und auch quantifiziert. Die Analyse von Zoltan Pozsar zeugt von 1 Billion Dollar angehäuftem Offshore-Kapital, das in liquiden Vermögenswerten geparkt wurde. Es ist ein Schatz, den er mit den Devisenreserven Chinas vergleicht, nicht nur wegen seiner marktbewegenden Größe, sondern auch weil beide Vermögen durch makroökonomische „Verbrechen“ entstanden seien – nämlich Merkantilismus im Fall Chinas, und Steuervermeidung im Fall der Unternehmen.

Auslandsschatz in Wahrheit riesiges Anleihe-Depot

Über rund 80 Prozent dieser Reserven verfügen die größten Konzerne, die auch das meiste geistige Eigentum auf sich konzentrieren – also Apple, Microsoft, Cisco, Oracle und Alphabet. Ihre Erlöse stammen zumeist aus geistigem Eigentum, das leicht Grenzen überquert. Ihr im Ausland angehäuftes Kapital stieg von rund 100 Mrd. Dollar im Jahr 2008 auf 700 Mrd. Dollar 2016. Und nach den Berechnungen Pozsars ist das Geld nicht in Cash angelegt sondern in Anleihen – ungefähr die Hälfte in Unternehmensanleihen.

Die berüchtigte Anhäufung von Auslandsgewinnen der reichsten amerikanischen Unternehmen – und damit der Schatz, auf den die Republikaner es mit ihrer verfehlten Steuerreform abgesehen haben – ist also in Wahrheit ein riesiges Anleihenportfolio.

Was lernen wir daraus? Viele wichtige Dinge und am offensichtlichsten davon ist, dass Bonds kein Cash sind. Wenn Firmen ihre Auslandsgewinne zurückführen und in wachstumsfördernde Projekte in den USA investieren sollen, wie Donald Trump uns das verspricht, müssten sie ihren Stapel von Anleihen verkaufen.

Das wiederum hätte ernste Folgen für das Zinsniveau. Wir sehen, wie die Notenbank beginnt, ihre Bilanz zu schrumpfen. Wenn man nun das „Echo-Taper“, wie die Credit Suisse einen Rückzug der Konzerne aus dem Anleihemarkt nennt, hinzunimmt, ergibt das eine unglaubliche Schwemme, was zwangsläufig die Zinsen in die Höhe treiben würde – und das vielleicht schneller als erwartet. Was eine auch nur geringe Bewegung in den Zinsfantasien bewirken kann, haben wir vergangene Wochen erlebt.

Ein weiterer Punkt: Der Wachstumsimpuls dieses Szenarios auf die Realwirtschaft wäre minimal. Das Gros repatriierter Gelder wird Finanzvorständen zufolge in Fusionen und Übernahmen, Dividenden und Aktienrückkäufe fließen – und nicht in Fabriken oder höhere Löhne. „Das wird außer Aktionären kaum jemand nutzen“, meint Pozsar. „Dieses Offshore-Kapital von einer Billion Dollar ist ein deutlicher Beweis für vieles, was (Thomas) Piketty sagt.“ (Piketty ist Autor von Kapital im 21. Jahrhundert ).

Kluft zwischen Wall Street und Main Street

Während dieser Zyklus über die nächsten zwei Jahre zu Ende geht, werden Vermögen gemacht und verloren, aber die meisten Deals dürften bis 2020 abgeschlossen sein. Dann wird der nächste Präsident gewählt, und es gibt vielleicht wieder neue Regeln. An den Aussichten für die Realwirtschaft ändert das nichts. Wir stecken noch in der Ausklangphase der Erholung, mit schlapper Produktivität und Demographie, und müssen uns in den nächsten Jahren eher auf langsames als auf schnelles Wachstum einstellen. Die Kluft zwischen Wall Street und Main Street wird also nicht kleiner.

Der neue republikanische Steuerplan wird sie eher vertiefen, wenn Konzerne ihr Geld noch leichter hierhin und dorthin bewegen können. Mit dem Wechsel zum territorialen Steuersystem, wonach nur die heimischen Gewinne der US-Besteuerung unterliegen, brauchen US-Firmen auch keine Schuldtitel ausgeben, um andere zu kaufen. Sie können einfach Geld verschieben.

Im Kontext von steigendem Protektionismus und Migrationsabwehr kann das natürlich Gegner der Globalisierung stärken, wenn man diese als freien Raum für Güter, Menschen und Kapital definiert. Wie Poszar es umschreibt, „betreiben die USA einerseits Protektionismus und reißen andererseits Silos der Liquidität ein“. Wenn die Wahrnehmung anhält, dass die Globalisierung kleine Leute benachteilige, kann das Populisten nur politischen Auftrieb geben.

Dann wird sich die Wut der Wähler aber nicht auf die Großbanken richten, sondern auf die größten und reichsten Konzerne. So wie – sagen wir – die Rothschilds von Händlern zu Handelsbankiers wurden, als sie über ausreichend Kapital verfügten, so sind reiche Unternehmen – insbesondere Tech-Konzerne – zu den Finanzjongleuren unserer Zeit geworden. Hoffen wir, dass die Boards dieser Firmen auch alles bedenken, was damit einhergeht.

Copyright The Financial Times Limited 2018


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