FondsWarum Nebenwerte eine gute Beute sind

Es muss nicht immer der Dax, eine Anlage in Nebenwerte kann sich auszahlen
Es muss nicht immer der Dax, eine Anlage in Nebenwerte kann sich auszahlenGetty Images

Derzeit blickt mal wieder alles auf die Großkopferten dieser Welt, die sich beim Weltwirtschaftsforum in Davos versammelt haben. Zwar sind dem Treffen in diesem Jahr viele der ganz großen Entscheidungsträger ferngeblieben, aber dafür meldeten sich diejenigen, die sich dort dennoch versammelten, umso deutlicher zu Wort, und leider klingen ihre Aussagen nicht gerade positiv: Von sinkenden Wachstumsprognosen ist dort viel die Rede, von Störungen im Welthandel und wachsender Unsicherheit, von Chinas schwächelnder Ökonomie, dem Handelsstreit mit den USA und natürlich vom Brexit. Ursachen für eine Verschlechterung der Wirtschaftslage gibt es viele und die meisten davon sind nicht neu. Aber in einem sind sich die Anwesenden neuerdings weitgehend einig: Die Konjunkturaussichten haben sich eingetrübt, schneller und deutlicher als gedacht.

Deshalb korrigierte IWF-Chefin Christine Lagarde zu Beginn des Treffens die Wachstumsprognose für die Weltwirtschaft nach unten. Zum zweiten Mal innerhalb weniger Monate. Das laufende Jahr wird weltweit weniger Wirtschaftswachstum bringen, vielleicht sogar einen Abschwung. Von einer globalen Rezession will zwar noch keiner reden zurzeit. Doch wenn sie komme, werde sie etliche Länder härter treffen als die Finanzkrise noch vor zehn Jahren, sagt IWF-Vizechef David Lipton. Weil viele inzwischen ihre Spielräume eingebüßt und viele Schulden angehäuft hätten. Gut klingt das alles nicht, sondern weitaus pessimistischer und bedrohlicher als noch vor einem Jahr. Auch für die Finanzmärkte sind daher viele skeptisch. Großinvestoren rechnen mit einem harten und turbulenten Jahr. Anleger sollten sich darauf vorbereiten, dass die Kurse künftig weiter stark schwanken oder noch einmal kräftig absacken.

Wie man sich und sein Depot für diese Turbulenzen am besten wappnet – Value-Aktien kaufen, die Aktienquote neu kalibrieren, defensive Werte und Spätzykliker zulegen – haben wir an dieser Stelle zuletzt mehrfach geraten. Nun aber überrascht ein großer Vermögensverwalter mit folgenden Tipp: Anleger sollten sich jetzt nicht an den Großen orientieren, sondern lieber auf die Kleinen konzentrieren. Es sei ein guter Zeitpunkt, auf die Aktien von Kleinunternehmen setzen, auf die Small Caps. Die seien nämlich attraktiv bewertet – davon künden derzeit tatsächlich auch die moderaten KGVs, die bei den Kleinfirmen ähnlich hoch liegen wie im Dax – und dabei hätten sie zudem in den nächsten Monaten gute Chancen, noch deutlich zuzulegen. Bisher jedenfalls seien noch keine großen Umsatzeinbußen bei ihnen zu erkennen und ihre Fundamentaldaten seien mehrheitlich gut. Sie scheinen aber vor allem auch deshalb lohnende Objekte zu sein, weil sie aufgrund ihrer niedrigen Bewertungen zurzeit eine höchst interessante Beute für allerlei Großkonzerne abgeben. Denn drohende Übernahmen lassen bekanntlich die Kurse der Einzuverleibenden kräftig in die Höhe springen. Ist die Sache mit den Nebenwerten nun also wirklich eine gute Idee?

Das höhere Risiko bei Small Caps kann sich auszahlen

Generell spricht ja nichts dagegen, das eigene Depot derart auszutarieren, dass darin nicht nur viele Länder der Welt vertreten sind und möglichst alle Branchen, sondern dass auch große und kleine Werte gut gemischt sind. Aber ausgerechnet jetzt das Großwild zu ignorieren und stattdessen auf Kleinwildjagd zu gehen, klingt schon ein bisschen gewagt. Schließlich weiß man doch, dass die Kurse von Kleinunternehmen viel stärker schwanken. Dass Wirtschaftsabschwünge ihre Geschäfte ebenso empfindlich treffen. Dass sie oft weniger breit oder stabil aufgestellt sind als Weltkonzerne und dass sie Krisen deshalb schwerer abpuffern können. Darum bedeutet ein Investment in Kleinfirmen ein größeres Risiko. All das stimmt auch zumindest in der Durchschnittsbetrachtung, und trotzdem erscheint die Idee nicht schlecht. Gerade jetzt.

Denn etwas anderes sagen die Statistiken auch: Für das höhere Risiko werden die Anleger allzu oft auch mit einer höheren Rendite entschädigt. Das ist sehr pauschal ausgedrückt, zugegeben. Es hat nämlich sehr viele Studien von herausragenden Ökonomen und sogar späteren Nobelpreisträgern gegeben, die sich der Frage angenommen haben, ob Small Caps für Anleger eine Überrendite versprechen und sich das höhere Risiko auch in besserer Performance am Aktienmarkt niederschlägt. Dabei kamen über die Jahre immer wieder unterschiedliche Ergebnisse heraus: Zuerst schienen Studien zu beweisen, dass Nebenwerte im Schnitt höhere Renditen einbrachten. Das führten Forscher darauf zurück, dass sie weniger gehandelt werden, insgesamt nicht so viele Informationen über Kleinfirmen kursierten und sie auch seltener von Analysten gecovert werden. Dadurch entstünden sozusagen Fehlpreise und Bewertungslücken am Markt. Nutze man die gekonnt aus, führe das zu Überrenditen. Darauf berief man sich jahrelang.

Spätere Studien zeigten dann, dass nur die zehn Prozent der kleinsten unter den Kleinunternehmen solche Überrenditen zu erzielen vermochten – dafür lag die Überrendite dann aber auch bei rund 4,3 Prozent Mehrertrag im Vergleich zum landesweiten Aktienindex. Solche Studien erfassten immerhin Daten von 1926 bis annährend heute. Noch später entdeckten Ökonomen, dass ein Großteil dieser Überrenditen nur auf einige Statistikausreißer in den 30er-Jahren zurückzuführen war. Ziehe man die ab, läge der Mehrertrag gegenüber Großunternehmen nur noch bei knapp zwei Prozent. Und er löse sich sogar vollends in Luft auf, wenn man nur jene Small-Cap-Aktien betrachte, die sich auch über viele Jahre an der Börse hielten und ihr nicht wieder den Rücken kehrten. Neuere Studien wiesen darauf hin, dass die Überrenditen der Small-Caps zumindest höchst unbeständig seien. Manchmal träten sie jahrzehntelang nicht auf, dann wieder in sehr großem Maße. Zudem seien sie am ehesten bei sehr kleinen Firmen zu beobachten.

Langfristige Performance spricht für Kleinwerte

Das vorerst letzte Wort in dieser Sache hatte eine Untersuchung, die zu diesem Schluss kam: Kleinunternehmen sind im Durchschnitt nicht besser als der Markt aber nur deshalb, weil es unter ihnen sehr viele qualitativ schlecht geführte Firmen gebe. Bei den Large Caps dagegen sei die Zahl der Qualitätsunternehmen höher. Sie hätte quasi über die vielen Jahre ihres Wachstums einen Ausleseprozess durchlaufen, das lasse nur die qualitativ Guten auch zu besonders großen Konzernen werden. Sehe man sich also nur die guten Kleinunternehmen an, dann wiesen sie sehr wohl eine deutliche Überrendite aus. Vor allem seit dem Jahr 1981 zeige sich das, in allen Märkten und allen Monaten des Jahres. Mehrertrag mit Nebenwerten sei also möglich.

Das belegen auch die Daten der jüngsten Vergangenheit eindrucksvoll: Auf Jahressicht sind die Indizes der Kleinunternehmen zwar ähnlich schlecht gelaufen oder sogar noch schlechter als die Indizes der Großen: Der Dax büßte rund 18 Prozent ein, der SDax ebenfalls 17 Prozent. Der europaweite MSCI Large Caps Index sackte 14 Prozent ab, der MSCI Europe Small Caps sogar 20 Prozent. Aber: Sowohl auf Dreijahressicht als auch auf fünf Jahre liefen die Nebenwerte deutlich besser. Hier spielten sie rund sechs bis acht Prozent Rendite jährlich ein, während die Großen nur zwei bis drei Prozent brachten – oder sogar annährend eine Nullrendite. Am eindrucksvollsten ist das Ergebnis über zehn Jahre: Da kommen die europäischen Large Caps und der Dax auf 6 und 16,5 Prozent Jahresperformance. Dagegen schafften die europäischen Small Caps 19 Prozent pro Jahr, der SDax sogar 31 Prozent. Auch wenn man die Rechnung in der Zeit vor dem jüngsten Aufschwung beginnt, also weit vor der Finanzkrise, bestätigt sich das: Seit 2003 haben sich Europas Großfirmen von 100 Indexpunkten auf 185 gesteigert, der MSCI-Europe-Gesamtindex verdoppelte sich immerhin auf 209 Indexpunkte – doch die Small Caps erreichten sogar 361 Punkten. Sie legten also insgesamt ein doppelt so gutes Ergebnis hin wie die Großunternehmen.

Denn – und das ist der Punkt, weshalb die Kleinen gerade jetzt ein Investment wert wären – sie leiden zwar tatsächlich mehr, wenn sich der Markt im Abwärtsdrall befindet – so wie jetzt. Allerdings auch nicht übermäßig verglichen mit den Großfirmen: In den Jahren 2018, 2011 und 2008 drehte der Aktienmarkt nach unten. Dabei verloren die europäischen Small Caps jüngst 20 Prozent, die Large Caps 14 Prozent. 2011 waren es 20 bei den Kleinen und 10 bei den Großen. Und 2008 in der Finanzkrise büßten die Small Caps 54 Prozent ein, die Large Caps aber immerhin auch 45. Das macht 25 Prozentpunkte Verlust zusätzlich in drei Schwächephasen für die Kleinen. Aber, und jetzt gilt es: Danach sind gerade die Nebenwerte es, die viel schneller wieder auf die Beine kommen und dann richtig große Sprünge machen. Während die eher behäbigen Großunternehmen, die Dickhäuter unter den Aktien, eher langsam wieder auf Trab kommen. Eine alte Börsenweisheit drückt es so aus: Elefanten galoppieren nicht.

Kein Automatismus

Aber die gazellengleichen Small Caps galoppieren sehr wohl, das belegen die jüngsten Zahlen ebenfalls: Zwischen 2009 und 2011 schossen die Kurse der Kleinen einmal um 65 Prozent und einmal um 21 Prozent nach oben. Die Großen schafften nicht einmal die Hälfte davon, nämlich 34 Prozent und 2 Prozent. Auch 2015 legten die Small Caps 11 Prozent Performance hin, die Large Caps büßten dagegen sogar 4 Prozent ein. 2017 fiel ebenfalls mit 36 zu 24 für die Kleinen aus, 2006 ebenso mit 45 zu 31. Das macht insgesamt ein Plus von 91 Prozentpunkten für die Kleinen, allein in den Schlüsseljahren. Damit gleichen sie die 25 Verlustpunkte locker wieder aus und kommen auf 66 zusätzliche Perfomancepunkte in den turbulenten Zeiten.

Ökonomen und Statistiker sagen aber auch: Auf eine automatische Überrendite durch Small-Caps sollten Anleger nicht hoffen, auch bei breiter Streuung nicht. Denn hier greift das Prinzip: Es befinden sich dann auch immer viele schlechte Firmen im Portfolio, die letztlich die Mehrrendite wieder zunichte machen können. Das spricht dagegen, einfach einen Indexfonds auf den SDax oder den MSCI Europe Small Caps zu kaufen. An dieser Stelle scheinen Aktivfonds tatsächlich einmal sinnvoller zu sein. Zumindest wenn deren Manager es schaffen, jene Kleinunternehmen herauszupicken, die stabile Cashflows, hohe Eigenkapitalrenditen und kleine Fremdkapitalquoten aufweisen. Bei Small Caps sollte man nämlich – ebenso wie bei Großkonzernen – eine Value-Strategie fahren, also besonders werthaltige Firmen auswählen und zusätzlich auf Trends am Markt setzen, also Über- oder Unterbewertungen ausnutzen. Schaffen aktive Manager das nun dauerhaft?

Besser auf aktive Fonds setzen

Ein paar von ihnen schienen das zumindest zuletzt gut gemacht zu haben. Das legen Fondsstatistiken nahe. Es gibt nämlich tatsächlich Aktivfonds am Markt, die seit vielen Jahren nicht nur gute Performancezahlen liefern, sondern auch deutlich besser laufen als ihre jeweiligen Vergleichindizes. Sie legen also aktiver an, womit aber nicht alle durchweg das Risiko für Anleger vergrößern. Manche schafften es sogar, die Volatilität übersichtlich zu halten. Und bei einigen von ihnen lag die Zahl der positiven Monate, in denen sie also eine positive Entwicklung verzeichneten, sogar bei 70 Prozent. Das ist gut, liegt diese Quote bei 50 Prozent heißt das: Ein Anleger, der gewürfelt hätte, hätte vermutlich ebenso gut abgeschnitten. Schaut man sich die besten Fonds auf Zehnjahressicht rein nach Performance an (was jedoch noch keine Aussage über die Zukunft erlaubt), dann liegen der Squad Capital Small Cap Fonds mit 549 Prozent Wertentwicklung vorn, gefolgt von Janus Henderson mit 483 Prozent und dem Threadneedle European Smaller Companies mit 427 Prozent.

Bezieht man auch noch mit ein, welcher Fonds rund 70 Prozent positive Monate aufweist, also besonders stetige Gewinne erwirtschaftet, zudem keine besonders hohe Volatilität hat, was für mäßiges Risiko spricht und auch noch niedrige laufende Kosten (denn bekanntlich korrelieren ja Kostenhöhe und Fondserfolg arg miteinander), dann fallen vor allem der MFS Meridian Small Caps auf (mit knapp 400 Prozent Wertentwicklung) und der Comgest Growth Europe Smaller Companies (362 Prozent), die beide extrem gut gelaufen sind, viel besser als der Vergleichsindex. Bei ihnen ist die Wahrscheinlichkeit besonders hoch, dass Anleger mit ihnen auch in den Folgejahren noch gute Erträge erwirtschaften.

Dabei spielt ihnen die augenblickliche Marktphase sogar in die Hände: Denn da der Markt bereits seit Spätherbst deutlich nach unten gedreht hat, sind viele Small-Caps derzeit tatsächlich günstig zu haben. In den kommenden Monaten können gute Fondsmanager noch das eine oder andere Aktienexemplar nachkaufen. Und dann muss man nur darauf warten, dass die kleinen Gazellen wieder losgaloppieren. Sie werden es tun, noch bevor die großen Dickhäuter und Dax-Konzerne realisiert haben, dass am Ende des Abschwungs ein neuer Aufschwung beginnt.