GeldanlageWarum Anleihen auch nicht immer Engel sind

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Symbolbild GeldanlageGetty Images

Beim nächsten Mal wird alles anders, das sagt man sich oft, wenn man gerade eine große Schlappe erlebt oder einen dicken Fehler begangen hat. Auch wenn Krisen in vollem Gange sind, trösten sich Ökonomen mit diesem Gedanken: Der Crash sei nicht vorherzusehen gewesen, weil die Umstände diesmal ganz anders gewesen seien als sonst. Auf eine Art stimmt das, denn selten laufen Dinge zweimal genau gleich ab. Dennoch gibt es Warnzeichen, die der Markt aussendet. Man muss sie nur auch erkennen. Ein Alarmsignal machen Analysten derzeit bei Anleihen aus, und es könnte schlimme Folgen haben, wenn die Zinsen weiter steigen. Dort blähe sich eine gigantische Spekulationsblase auf, warnen Profiinvestoren schon länger. Investor George Soros setzt viel Geld auf den Crash des Anleihenmarktes. Und auch die sonst so forsche Deutsche Bank warnte bereits vor der größten Anleihenblase der Geschichte in diesem Marktsegement. Vor allem jetzt, wo die Zinsen in Amerika bereits stärker steigen – und in Europa demnächst auch – könnten sich die Kräfte am Bondmarkt verschieben.

Das Problem geht dabei aber nicht in erster Linie von den steigenden Zinsen und den spiegelbildlich fallenden Kursen aus. Sondern eine andere Zahl stimmt die Experten zunehmend nachdenklich: Einen immer größeren Anteil in „guten“ Anleihendepots machen jene Anleihen aus, die ein BBB-Rating haben. Sie sind sozusagen vom Kredit-Rating her die schlechtesten Anleihen, die ein Investor noch halten kann, wenn er sogenannte Investment-Grade-Papiere sucht, also nur verhältnismäßig sichere Papiere mit niedrigem Ausfallrisiko. Auf solche Investment-Grade-Papiere sind vor allem jene Investoren angewiesen, die besonders sicher Geld für andere anlegen müssen, etwa Pensionsfonds und Stiftungen. Sie dürfen tatsächlich nur in Investment-Grade investieren. Aber auch Privatleute, bei denen der Kapitalerhalt an erster Stelle steht, beschränken sich meist auf solche Anleihen, weil er die verhältnismäßig beste Bonität und größte Stabilität verspricht.

Vor 20 Jahren nun lag der Anteil der BBB-Anleihen in diesen Portfolios im Schnitt bei rund 28 Prozent. Vor zehn Jahren waren es dann 33 Prozent. Seit aber 2008 die Finanzkrise ausbrach, in deren Folge die Notenbanken begannen, die Zinsen nach unten zu schrauben und die Liquidität nach oben zu treiben, wuchs der Anteil der BBB-Anleihen gewaltig. Inzwischen besteht rund die Hälfte aller Anleihen aus dem Investment-Grade-Universum aus BBB-Papieren, sagen Marktauswertungen. Das heißt: Jedes zweite Papier in den vermeintlich sicheren Anleihedepots ist nur noch von verhältnismäßig schlechter Qualität.

Marktvolumen mit BBB-Anleihen sprunghaft gewachsen

Woran liegt das? Zum einen haben die Zentralbanken mit der zusätzlichen Liquidität, die sie in den Markt pumpten, die Unternehmen dazu ermuntert, lieber auf dem Weg über Anleihen Geld am Kapitalmarkt einzusammeln – als Kredite bei Banken aufzunehmen. Überdies haben die Banken wegen der strengeren Regularien zunehmend restriktiver Kredite an schlechtere Schuldner vergeben. Deshalb war die Verschuldung über Anleihen für viele Firmen oft die einzige Möglichkeit, günstig an Geld zu kommen. Dann kam noch das Anleihenkaufprogramm der Zentralbanken dazu. Noch immer kauft die Europäische Zentralbank (EZB) nicht nur Staatsanleihen südeuropäischer Schuldenländer, um deren Zinsen stabil zu halten, sondern sie erwirbt auch Unternehmensanleihen von Firmen außerhalb des Finanzsektors, wodurch sie den Anleihenmarkt künstlich stützt, die Zinsen drückt und eine zusätzliche Nachfrage nach solchen Papieren schafft.

Deswegen haben immer mehr bonitätsschwächere Firmen ihre Finanzierung umgestellt und sind von Bankkrediten auf BBB-Anleihen eingeschwenkt. Viele liehen sich auf diesem Wege auch das Geld für Akquisitionen und Unternehmenszusammenschlüsse oder kauften Aktien mit dem Kredit der Anleger zurück. Insgesamt jedenfalls ist das europäische Marktvolumen mit BBB-Anleihen von ursprünglich 450 Mrd. Euro gestiegen auf 755 Mrd. Euro, beziffern große Vermögensverwaltungsgesellschaften. Davon gingen rund 200 Mrd. Euro auf das Konto von Erstemittenten, also von Debütanten im BBB-Bereich. Dass es nun viel mehr Unternehmen gibt, die solche Papiere begeben und dass hohe Darlehen daran hängen, die Firmen bei den Kapitalanlegern aufgenommen haben, ist nicht das eigentliche Problem. Das beginnt aber, wenn die Zinsen weiter steigen und langsam aber sicher das Wirtschaftswachstum schwächen oder gar abwürgen.

Vorsicht vor gefallenen Engeln!

Dann nämlich werden die weniger Bonitätsstarken zunehmend Schwierigkeiten haben, ihre derzeitigen Gewinne zu erwirtschaften und ihre Kredite zurückzuzahlen. Das wird bedeuten, dass die Ausfallraten bei solchen Anleihen steigen. Vor allem die Branchen Telekommunikation und Konsum sehen Analysten hier als anfällig an. Es muss auch nicht unbedingt heißen, dass die Papiere gleich ein Totalausfall werden oder die Unternehmen gar in die Insolvenz geraten. Nein, es reicht schon aus, wenn ihre Kreditwürdigkeit herabgestuft wird. Verschlechtern sich nämlich die Bedingungen insgesamt, so werden die Ratingagenturen wieder zurückhaltender Bonitätsnoten vergeben und etliche Anleihen aus dem BBB-Bereich in den Nicht-Investmentgrade-Bereich zurückstufen. Gefallene Engel heißen Firmen, denen das passiert. Und genau vor denen sollten sich Anleger hüten.

Denn mit dem Absturz auf das nächst niedrige Niveau ist es in diesem Fall nicht getan. Die Anleihen werden dann als High-Yield-Papiere weitergehandelt, als Hochzinspapiere, bei denen das Risiko höher ist, die Zinsen dann meistens auch. Doch damit sind alle Sicherheitsanleger gezwungen, solche Anleihen aus ihren Depots zu werfen. Wer nur Investment-Grade-Papiere halten darf, der muss sich also der gefallenen Engel entledigen. Die fliegen dann zuhauf in den High-Yield-Markt – und der muss erst einmal zusehen, dass er mit der zusätzlichen Schar der Papiere fertig wird. Bei früheren Wirtschaftsabschwüngen lag die Quote der herabgestuften Anleihen (von BBB auf High-Yield-Status) bei rund fünf bis zehn Prozent der BBB-Papiere. Sie machten ein Volumen von 60 bis 80 Mrd. Dollar insgesamt aus. Diesmal wird es schlimmer sein. Wären es wieder fünf bis zehn Prozent, dann wären das alleine rund 150 Mrd. Dollar. Werden noch mehr Papiere herabgestuft, könnte die Summe auch größer ausfallen. Und es könnte gut sein, dass es diesmal mehr gefallene Engel geben wird, denn im Vergleich zu früher hat sich bei den BBB-Anleihen-Emittenten die Verschuldung im Vergleich zum sonstigen Unternehmenswert stark erhöht, sagen Auswertungen.

Fondsmanager sollten riskante Anleihen aussortieren

Schon die 150 Mrd. Dollar, die zusätzlich in das High-Yield-Segment flattern würden, wären aber rund ein Zehntel des derzeitigen Hochzinsanleihenmarkts. Sie würden dessen bisheriges Volumen also enorm aufblähen. Der Markt müsste den zusätzlichen Papieransturm irgendwie absorbieren – das ginge dann aber nur über den Preis. Die Kurse der Anleihen werden sinken. Und zwar nicht nur bei den Hochzinspapieren, sondern auch bei vielen BBB-Bonds und den gefallenen Engel, die nunmehr zur Kategorie Ramsch & Co. gehören.

Anleihenexperten warnen deshalb, dass viele Investment-Grade-Papiere und auch Hochzinsanleihen inzwischen riskanter sind, also es ihre verhältnismäßig kleinen Zinsen signalisieren. Sie mahnen daher dringend, das eigene Portfolio zu durchkämmen und mögliche fallende Engel besser jetzt ziehen zu lassen, bevor ihr Absturz kommt. Auch Anleihen-Fonds und vor allem Anleihen-ETFs sollte man sich zurzeit besonders kritisch ansehen. Hier könnten Anleger mit aktiv gemanagten Fonds ausnahmsweise mal im Vorteil sein. Wenn deren Manager nämlich gut sind, dann sollten sie spätestens jetzt besonders schwache Anleihen aussortieren und stattdessen aussichtsreichere Papiere nachkaufen. Das muss nicht heißen, dass man pauschal alle BBB-Anleihen verkauft, aber es ist ein Aufruf zu mehr Wachsamkeit. Wann, wenn nicht jetzt wäre die beste Zeit, das Risiko zu reduzieren? Kommt dann doch wieder alles anders, ist das Depot zumindest stabiler aufgestellt.