KolumneDax-Ausstieg der Commerzbank: Die Folgen für ETFs

Commerzbank-Zentrale in Frankfurt
Commerzbank-Zentrale in FrankfurtGetty Images

Die endgültige Entscheidung über ein Ausstieg der Commerzbank aus dem Dax fällt zwar erst in vier Wochen – auf Basis der dann vorliegenden Kurs- und Umsatzdaten des Börsenmonats August. Fest steht aber schon jetzt: Nur ein kleines Kurswunder könnte den Abstieg verhindern. Mit dem Bezahldienstleister Wirecard steht bereits ein Nachrücker bereit.

Solche simplen Indexveränderungen sind schon seit einer Weile zu einer medialen Metaphernschlacht mutiert, in der es um Imageverlust, Reputationsgewinne, Ritterschläge, Niedergänge, Blamagen, Katastrophen geht, die, wie erst am Montag zu lesen war, womöglich in letzter Sekunde mit einem „Paukenschlag“ noch verhindert werden könnten. Sie ziehen aber auch seit einigen Jahren das Interesse vieler Anleger auf sich, was eng mit der gestiegenen Popularität der passiven Indexfonds und ETFs verknüpft ist. Das Kalkül vieler Investoren sieht ungefähr so aus: Weil hohe Summen in passive Indexfonds und ETFs geflossen sind, die eins zu eins einem Index wie dem 30 Werte umfassenden Dax folgen, lassen sich Kurse ausnahmsweise doch mal ganz gut vorher sagen. Denn die passiven Fonds müssen ja die Aktien der Dax-Absteiger aus ihren Portfolios werfen und die Aufsteiger kaufen, ob sie wollen oder nicht.

Aber stimmt das überhaupt?

Prüfen wir dazu, wie sich die letzten fünf Dax-Absteiger in den vier Wochen vor dem Tag ihres Abstiegs entwickelt haben (in diese vier Wochen fällt auch die jeweilige Verkündung der Indexveränderung) und wie in den vier Wochen danach. Fünf Absteiger sind zwar eine kleine Grundgesamtheit, sie umfasst aber alle Dax-Rauswürfe der vergangenen sechs Jahre und damit auch den Zeitraum, in dem passive Anlageformen in ihre heutige bedeutende Rolle hineingewachsen sind.

Fünf andere Dax-Absteiger

Getroffen in Sachen Abstieg hat es seit 2012 ProSiebenSat1, K+S, Lanxess, MAN und Metro. In den vier Wochen vor dem eigentlichen Abstieg legten drei der fünf Absteiger zu, und zwei gaben nach. Im Schnitt (bei aller Vorsicht aufgrund der sehr überschaubaren Grundgesamtheit) verloren sie in jenen vier Wochen 0,3 Prozent. Unspektakulär.

Interessanter ist, was in den vier Wochen ab dem Tag des eigentlichen Indexabstiegs passierte – also in jener Phase, in der nach der Logik einiger Marktbeobachter die Kurse unter Druck geraten „müssten“, weil ja die passiven Fonds zum Verkauf gezwungen seien. Auch in dieser Betrachtung legten drei Absteiger zu (ProSieben, K+S, MAN) und gaben zwei (Lanxess, Metro) nach. Im Schnitt legten die fünf Absteiger ein halbes Prozent zu! In der Praxis passiert also überhaupt nichts spektakuläres – und die tatsächliche Kursentwicklung verläuft eher kontraintuitiv: leicht positiv nach dem Abstieg.

Bei den letzten fünf Aufsteigern ist es umgekehrt. In den vier Wochen vor ihrem Indexaufstieg legten drei zu und gaben zwei ab (Durchschnitt: plus 0,7 Prozent). In den vier Wochen ab ihrem eigentlichen Aufstieg gaben jedoch drei Aufsteiger deutlich (acht bis zehn Prozent) nach und notierten zwei quasi unverändert, der durchschnittliche Abschlag betrug knapp acht Prozent.

Wie kann das sein? Betrachten wir dazu beispielhaft die Commerzbank. Sie kommt im Dax auf eine Gewichtung von rund 0,9 Prozent. Alleine die 10 Dax-ETFs mit Handel an deutschen Börsen verwalten zusammen rund 16 Mrd. Euro. Daraus errechnet sich ein theoretischer Verkaufsbedarf von Commerzbank-Aktien im Wert von rund 140 Mio. Euro. Die 16 Mrd. Euro haben die ETF-Anbieter ja exakt anhand der Dax-Gewichtung angelegt, und ab dem Anpassungstermin am 21. September müssen sie keine weiteren Commerzbank-Aktien mehr für ihre Dax-ETFs halten, sehr wohl aber vermutlich Wirecard-Papiere. Verkäufe über 140 Mio. Euro fielen bei der Commerzbank stark ins Gewicht, es ist der durchschnittliche Börsenumsatz von rund eineinhalb Tagen.

ETFs im Blickpunkt

In der Praxis sitzt aber niemand in den Türmen der ETF-Anbieter und drückt einen Knopf, mit dem er dann am Tag des Indexaufstiegs den Aufsteiger in der entsprechenden neuen Gewichtung kauft und den Absteiger herauswirft. Die ETF-Anbieter arbeiten mit so genannten „Market Makern“ zusammen, die für sie den Job erledigen, die entsprechende Anzahl von Aktien der Auf- und Absteiger bereit zu halten. Und jeder Market Maker mit einem Excel-Programm und Zugang zu den öffentlichen Ranglisten potenzieller Auf- und Absteiger kann den voraussichtlichen Bedarf der ETFs und Indexfonds genauso antizipieren wie wir hier gerade in der kleinen Commerzbank-Musterrechnung: Die ETFs werden am Tag der Indexveränderung Commerzbank-Aktien loswerden und Wirecard-Aktien haben wollen. Darauf arbeiten sie hin, genau das ist ihr Job.

Entsprechend prägen die zu erwartenden Indexveränderungen das Kursverhalten bereits in den Monaten vor ihrer eigentlichen Verkündung. Daher versuchen gewiss auch Spekulanten, das Anlageverhalten der ETFs und ihrer Market Maker zu antizipieren. Daher ist die eigentliche Indexanpassung dann lediglich noch ein Vollzug, oft verbunden allerdings mit hohen Erwartungen an den Aufsteiger und der Sorge um Verluste bei den Absteigern. Diese negative Stimmung sorgte dann zumindest in der jüngeren Vergangenheit für das relativ gute Abschneiden der Absteiger und das schlechte der Aufsteiger in den Wochen vor und nach den Indexanpassungen.

Wie werden daher wohl die Kurse nach der nächsten Anpassung laufen bei der Commerzbank und Wirecard? Das weiß natürlich niemand – es ist schlicht ein Blick in die Glaskugel, ganz egal, ob die passiven Dax-ETFs 16 oder 160 Mrd. Euro verwalten. Ein Kursplus von knapp 80 Prozent bei Wirecard binnen sechs Monaten und rund 30 Prozent Verlust bei der Commerzbank-Aktie deutet jedoch an, dass auch dieses Mal wieder selbstverstärkende Kräfte am Werk sind und die Veränderung im Dax von vielen Investoren und „Market Makern“ längst antizipiert wird.