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Grosses Geld macht grosses Geld

, Dirk Elsner

Reiche erzielen bei der Geldanlage höhere Renditen als der Durchschnitt. Woran liegt das bloß? Von Dirk Elsner

Geldkoffer
Wer viel Geld besitzt, kann sich auch gute Vermögensverwalter leisten

Dirk Elsner berät als Consultant für die Innovecs GmbH Banken und Unternehmen. Zu seinen Schwerpunkten gehören Veränderungen der Finanzwirtschaft, der Unternehmenspraxis und digitale Finanzdienstleistungen. 2008 hat er das private Wirtschaftsblog Blick Log gegründet, das mehrfach ausgezeichnet wurde.Dirk Elsner berät als Consultant für die Innovecs GmbH Banken und Unternehmen. Zu seinen Schwerpunkten gehören Veränderungen der Finanzwirtschaft, der Unternehmenspraxis und digitale Finanzdienstleistungen. 2008 hat er das private Wirtschaftsblog Blick Log gegründet, das mehrfach ausgezeichnet wurde. Elsner schreibt alle zwei Wochen eine Kolumne auf Capital.de. Der Titel ist Programm: Finanzevolution (Foto: Sebastian Berger, Stuttgart)


Seit vor einem Jahr das Buch „Le capital au XXIème siècle“ des französischen Ökonomen  Piketty in englischer Sprache erschienen ist, wird weltweit sehr leidenschaftlich über das mittlerweile auch in deutscher Sprache erhältliche Werk diskutiert. Der Tenor der öffentlichen Debatte konzentriert sich dabei auf die ungleiche Verteilung von Vermögen und Einkommen und die Frage, ob man diese „Ungleichheit“ mit steuerlichen Maßnahmen einebnen sollte.

Ein kaum diskutierter Aspekt ist mir jüngst erst bei der Lektüre des Buches aufgefallen, nämlich, dass reiche Menschen und Institutionen ihr Geld in der Regel besser anlegen und eine höhere Verzinsung erzielen als der Durchschnitt. Diese intuitiv einleuchtende Feststellung widerspricht herkömmlichen ökonomischen Modellen, nach denen Kapital eigentlich für alle Kapitaleigentümer dieselbe Durchschnittsrendite bei gegebenem Risiko abwerfen solle.

Dem ist aber nicht so. Die Auswertungen von Thomas Piketty und seinem Team zeigen, dass beispielsweise „Reiche“ (definiert als die zehn Prozent mit den höchsten Vermögen) eine durchschnittlichen jährlichen Zuwachs von 6,8 Prozent realisieren, während der durchschnittliche jährliche Zuwachs nur 2,1 Prozent beträgt. Ich lasse hier einmal die methodischen Fragen zur Erhebung außen vor. Piketty thematisiert die Erhebungsprobleme sehr detailliert. So haben Forscher in der Regel keinen Zugriff auf die Vermögensdaten von sehr reichen Privatpersonen.

Überdurchschnittlich hohe Renditen

Piketty hat aber öffentliche Daten von Institutionen ausgewertet, wie etwa Stiftungsfonds von US-Universitäten und einigen Staatsfonds. Bei den Stiftungsvermögen amerikanischer Universitäten ist der Befund eindeutig, wie folgende Übersicht zeigt:

Tabelle: Die Rendite des Stiftungskapitals amerikanischer Universitäten, 1980-2010 (Quelle, Screenshot, Thomas Piketty, Das Kapital im 21. Jahrhundert, Kindle-Version, Position 106401

[Seitenwechsel]

Piketty stellt bei seinen Untersuchungen übrigens fest, „dass die Volatilität der Renditen von Jahr zu Jahr bei den größten Stiftungsvermögen nicht stärker ausfällt als bei den kleineren. Er schreibt: „Die von den großen Stiftungsvermögen erzielten höheren Renditen verdanken sich, anders gesagt, nicht prinzipiell einer höheren Risikobereitschaft, sondern eher einer differenzierteren Anlagestrategie, die strukturell und dauerhaft bessere Ergebnisse erzielt.“

Piketty vermutete mehrere Gründe, warum die Menschen mit hohem Vermögen, eine so deutlich überdurchschnittliche Rendite auf ihr ohnehin hohes Kapital erzielen: Als einen naheliegenden Grund nennt er, dass „Reiche“ über mehr Mittel verfügen, um mehr und bessere Anlageberater und Vermögensverwalter zu beschäftigen. Er schreibt: „In dem Maße, in dem Anlageberater, im Durchschnitt, eher in der Lage sind, die besten Anlagemöglichkeiten zu erkennen, führen diese mit dem Portfoliomanagement verbundenen Größeneffekte (‚Skaleneffekte’) automatisch zu einer höheren Durchschnittsrendite für größere Vermögen.“ Daneben falle es großen Vermögen leichter, höhere Risiken einzugehen und „Geduld zu beweisen, wenn man über umfangreiche Rücklagen verfügt.“ Piketty hält bessere Anlageberater bzw. Vermögensverwalter für den ausschlaggebenderen Grund.

So einleuchtend, wie viele diese Erklärung finden, mich hat sie in dieser Deutlichkeit überrascht, denn sehr viele Untersuchungen zeigen immer wieder, dass professionell gemanagte Fonds und professionelle Anlageempfehlungen im Durchschnitt den Markt nicht schlagen (siehe zum Beispiel diesen Bericht). Theoretisch fundiert wird diese Feststellung durch die vom Ökonomienobelpreisträger Eugene F. Fama vertretene  Effizienzmarkthypothese, die sich in dem Satz zusammenfassen lässt: „You can’t beat the market“. Allerdings beziehen sich diese Feststellungen vorwiegend auf an Börsen und alternativen Handelsplätzen gehandelte Vermögenstitel.

starke Zunahme „alternativer Strategien“

Piketty hat mit seinem Team die Anlagestrategien der US-Universitäten untersucht und sehr stark diversifizierte Portfolios gefunden „mit einer deutlichen Präferenz für amerikanische und ausländische Aktien sowie für private Anleihen.“ Je größer das Vermögen, umso mehr fällt Piketty die sehr starke Zunahme „alternativer Strategien“ auf.  Vermögen fließt also in Anlagen mit sehr hohen Renditen, wie nicht börsennotierte Aktien (private equity), Auslandsaktien, Hedgefonds, Derivate, Immobilien und Rohstoffe. Das sind Anlagevehikel, die eine hohe Expertise erfordern. Stiftungsvermögen von mehr als 1 Mrd. US-Dollar legen ihre Mittel zu über 60 Prozent in solchen alternativen Anlageformen an, von denen die meisten den „normalen“ Anlegern verschlossen bleiben.

Sehr bemerkenswert ist auch seine Feststellung, dass Staatsanleihen, insbesondere der USA, in den größeren Stiftungsvermögen fast völlig fehlen. Diese Tatsache und die, dass Gelder, die in eher unregulierte Anlageformen fließen, eine höhere Rendite erzielen, ist umso bemerkenswerter, weil gesetzliche und regulative Auflagen von Versicherungen, Pensionskassen und Stiftungen fordern, Geld vorwiegend in Anleihen staatlicher Institutionen zu investieren, von denen derzeit viele sogar negative Zinsen einbringen. Vor dem Hintergrund der Analyse Pikettys verstärkt damit die Regulierung eher die Ungleichheit, wenn verlangt wird, dass Geld möglichst sicher und werterhaltend anzulegen.

Hohe Kosten für die Verwaltung

Der Kern guter Vermögensanlage – und diese Erkenntnis ist weder neu noch originell – liegt also in einer breiten Diversifizierung, die aber über rein börsengehandelte Werte hinausgeht. Die meisten privaten (kleineren) Vermögen streuen nach einer Untersuchung der Bundesbank dagegen ihre Portfolios kaum. Allerdings, und hier schließt sich der Kreis zu Piketty, erfordern komplexere Anlageformen höhere Transaktions- und Informationskosten, die sich erst für sehr hohe Vermögen lohnen. 

Der Stiftungsfonds der Harvard-Universität gibt nach Pikettys Angaben etwa 100 Mio. Dollar pro Jahr für die Verwaltung (die Analyse, rechtliche Prüfungen und Transaktionsentwicklung umfassen dürften) aus. Bei einem Vermögen von 30 Mrd. US-Dollar sind das gerade einmal 0,3 Prozent. Harvard, Yale und Princeton erzielen also mit einer Heerschar von Verwaltern und Beratern eine so hohe Verzinsung. Diese Daten zeigen aber auch, dass einzelne Vermögensverwalter, denen dazu wegen des geringeren verwalteten Vermögens nicht alle Anlageklassen offen stehen, im Durchschnitt nicht in der Lage sind, solche hohen Werte zu erreichen.

Weitere Kolumnen von Dirk Elsner, die er für die inzwischen eingestellte deutsche Ausgabe des „Wall Street Journal“ geschrieben hat, finden Sie auf seiner Übersichtsseite 


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