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Saudi Aramco – eine unsichere Wette

, Jonathan Ford

Ein möglicher Börsengang des saudischen Ölgiganten klingt verheißungsvoll. Doch Investoren sollten sich ein Engagement zweimal überlegen. Von Jonathan Ford

Saudi-Arabiens Ölriese © dpa
Saudi-Arabiens Ölriese

Die Regierung Saudi-Arabiens hat – bisher noch sehr vage – einen Gedanken ins Spiel gebracht, der die Märkte elektrisiert: ein Teil von Saudi Aramco, des größten Ölproduzenten der Erde, könnte an die Börse gebracht werden. Die Frage ist: Was würden Investoren dabei für ihr Geld bekommen?

Eines ist schon einmal klar: Saudi Aramaco ist kein Unternehmen, das im herkömmlichen Sinn profitorientiert handelt. Staatliche Ölkonzerne haben oft ein gelinde gesagt unkonventionelles Verständnis von Unternehmertum und für die Saudis gilt das noch mehr als für alle anderen. Es ist in vielen Fällen kaum zu erkennen, wo staatliches Interesse aufhört und wo das Unternehmen anfängt. Zu den Pflichten des Konzerns gehört weitaus mehr als nur Öl aus dem Boden zu holen.

Aramco unterhält eine Universität, es betreibt Krankenhäuser, die bis zu 360.000 Menschen behandeln könnten und trägt auch die Verantwortung für den Hochwasserschutz in der Küstenstadt Dschidda. Das Unternehmen ist ein wichtiger Faktor für die saudische Wirtschaftsförderung. Es baut eine Industriestadt im Südwesten des Landes, durch die der Export jenseits von Ölprodukten angeschoben werden soll. Aramco finanziert Werften und Hersteller von Solaranlagen und betreibt sogar ein Technologiezentrum in der Stadt Dahran.

König der Ölreserven

Diesen krakenhaften Konzern zu durchschauen ist schwer, vor allem, da alle seine Aktivitäten faktisch der Geheimhaltung unterliegen. Für Saudi-Arabien hat Aramaco strategische Bedeutung, es liefert nicht nur neun Zehntel der staatlichen Einnahmen, sondern spielt eine überragende Rolle für den Export und erwirtschaftet mehr als die Hälfte des Bruttoinlandsprodukts. Die Regierung ist daher mit der Freigabe von Informationen zur Finanzlage oder dem operativen Geschäft äußerst zurückhaltend.

Nun könnte man argumentieren, dass all dies für Investoren keine Bedeutung haben muss – angesichts des schieren Umfangs der von Aramco kontrollierten Reserven und seines Outputs. Das Unternehmen ist mit weitem Abstand der größte Ölproduzent der Welt und pumpt täglich etwa zwölf Millionen Barrel (ein Barrel entspricht 159 Liter) Öl aus dem Wüstensand. Nach ungeprüften Angaben sitzt Aramco auf Reserven von 268 Milliarden Barrel Öl. Und zu allem Überfluss kann dieses Öl auch noch kostengünstiger gefördert werden als irgendwo sonst auf der Welt. Auf Grundlage dieser Rahmendaten gehen Schätzungen von einem potenziellen Marktwert des Konzerns von über 2000 Mrd. Dollar aus. Es ist also nur schwer zu begründen, warum Saudi Aramco nicht im Portfolio jedes Rohstoffinvestors eine zentrale Rolle spielen sollte.

[Seitenwechsel]

Schlechte Erfahrungen in Russland und Brasilien

Doch es bleiben grundlegende Fragen, die sich jeder stellen sollte, der sich an der Privatisierung eines staatlichen Ölkonzerns beteiligen will. Zwar hat die Vergangenheit gezeigt, dass Teil-Börsengänge zu einer höheren Produktivität beitragen können, da die jeweiligen Unternehmen von den Märkten zu mehr Disziplin gezwungen werden. Doch kann die jeweilige Regierung diese Gewinne sehr leicht konterkarieren, wenn Geldströme für politische Zwecke eingesetzt oder einfach neue Steuerregelungen eingeführt werden (die für Aramco überhaupt erst definiert werden müssten).

Es sind Probleme, wie sie die Privatisierung in Russland und Brasilien belasten. In beiden Staaten gibt es staatliche Rohstoffkonzerne, die in Teilen an der Börse gelistet sind und dort nur mit hohen Abschlägen gehandelt werden. Im Falle des russischen Rosneft-Konzerns, der täglich fünf Millionen Barrel Erdöl fördert, mag dies auch an den Finanzsanktionen infolge des Ukraine-Konflikts liegen. Doch es sind vor allem die ständig wechselnden steuerlichen Rahmenbedingungen und wahllosen politische Eingriffe, die dafür gesorgt haben, dass der Börsenwert des russischen Giganten nur noch bei 60 Mrd. Dollar liegt. Der Energieriese Gazprom, dessen tägliche Produktion etwa acht Millionen Barrel entspricht, wird sogar noch schlechter bewertet – was zum Teil an den undurchsichtigen "nationalen" Bedürfnissen liegt, für die die Mittel des Konzerns eingesetzt werden. Die brasilianische Petrobras wiederum steht im Zentrum eines umfassenden Korruptionsskandals und ist mit einem Schuldenberg in Höhe von nominal 125 Mrd. Dollar vom Bankrott bedroht.

Im schlimmsten Fall Totalverlust

Für Russland und Brasilien ist Öl wichtig. Für Saudi-Arabien aber ist es - allen anderweitigen Plänen zum Trotz - immer noch praktisch das einzige, was das Land anzubieten hat. Und auch wenn die Regierung die mögliche Privatisierung als Teil eines wirtschaftlichen Strukturwandels anpreist, durch den ein Ungleichgewicht beseitigt werden soll: Es ist mehr als deutlich, dass es hier vor allem um finanzielle Motive geht. Der saudische Staat kämpft mit einem Haushaltsdefizit in Höhe von 15 Prozent des Bruttoinlandsprodukts und will es schlicht mit ausländischem Geld stopfen.

Es handelt sich also im Grunde um eine Art Vorschuss für die saudische Monarchie. Nun könnte ein Investor darauf setzen, dass die derzeit niedrigen Ölpreise steigen und dieser Vorschuss dann zurückgezahlt wird. Dabei sollte man aber immer im Hinterkopf behalten, dass der Staat jederzeit die Spielregeln ändern kann, wenn es ihm passt. Denn eins ist sicher: Auch wenn die saudische Staatskasse einmal wirklich in die Bredouille geraten sollte, wird der Staat niemals seine Mehrheitsbeteiligung aufgeben. Investoren würden also eine asymmetrische Wette eingehen: Sie erwerben ein Asset, das sie niemals kontrollieren können. Sollte die Wette aufgehen, wird der erwartbare Gewinn höchstwahrscheinlich beschnitten. Geht sie verloren, könnte es sogar zu einem Totalverlust kommen – in dem extremen Szenario, dass das Regime stürzt.

Das Königreich Saudi-Arabien ist ein konservativer Ort. Sollten jemals Anteile von Saudi Aramco verkauft werden, dann sollte auch die Bewertung einer Beteiligung konservativ ausfallen.

Copyright: The Financial Times Limited 2016


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